基金牛人王亞偉：新股發(fā)行市場化機(jī)制已失效

每經(jīng)記者  徐皓  

    4月8日，在深圳召開的“新股估值定價(jià)研討會(huì)”緊密進(jìn)行，然而就在下午結(jié)會(huì)前最后一個(gè)研討環(huán)節(jié)中，華夏基金副總經(jīng)理王亞偉炮轟新股發(fā)行機(jī)制的尖銳言論，引起了在座詢價(jià)機(jī)構(gòu)人士的強(qiáng)烈共鳴。王亞偉認(rèn)為，問題的核心并不在于詢價(jià)機(jī)構(gòu)的非理性，而是在買方賣方懸殊的力量對比下，市場化的機(jī)制基本上已經(jīng)失效，承銷商“壟斷”了新股發(fā)行，詢價(jià)機(jī)構(gòu)更多的只是被動(dòng)接受。

“市場化”的幌子

    對于近幾年新股發(fā)行制度改革，王亞偉尖銳地評斥為“市場化幌子下的壟斷機(jī)制”。他認(rèn)為，目前的市場化并不是完全的市場化，只是詢價(jià)環(huán)節(jié)的市場化。而即使實(shí)現(xiàn)了完全的市場化，也有可能導(dǎo)致不合理的結(jié)果出現(xiàn)。

    事實(shí)上，在市場化改革最充分的新股詢價(jià)環(huán)節(jié)階段，買方與賣方之間懸殊的力量對比所導(dǎo)致的“死局”早已為機(jī)構(gòu)投資者所詬病。

    此前，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》曾報(bào)道了在新股詢價(jià)階段，承銷商通過干擾基金經(jīng)理報(bào)價(jià)來操縱發(fā)行價(jià)的情況。

    王亞偉也在演講中坦承，“在很多情況下，實(shí)際上根本就談不上詢價(jià)，詢價(jià)機(jī)構(gòu)只能做價(jià)格的被動(dòng)接受者。”

    而此前的制度改革，近一步強(qiáng)化了對詢價(jià)機(jī)構(gòu)的約束，加劇了買方的弱勢地位。有基金經(jīng)理對記者表示，現(xiàn)行發(fā)行制度實(shí)際上是設(shè)計(jì)了一個(gè)“囚徒困境”的棋局：表面看是對買方機(jī)構(gòu)約束力弱，但詢價(jià)機(jī)構(gòu)只有報(bào)高價(jià)才能獲得配售，因此不得不參與。

    王亞偉也有同樣看法。他說：“由于新股仍然供不應(yīng)求，買方是處于一個(gè)完全的弱勢地位。理論上的自由博弈，在現(xiàn)實(shí)中根本運(yùn)轉(zhuǎn)不起來，市場化的機(jī)制基本上已經(jīng)失效。”

賣方權(quán)利膨脹

    而對于承銷機(jī)構(gòu)而言，王亞偉并不認(rèn)為強(qiáng)化  “道德的力量”在現(xiàn)行的市場環(huán)境下能對投行起到約束作用。

    “國內(nèi)由于新股發(fā)行供不應(yīng)求，皇帝女兒不愁嫁，（承銷商）根本就不需要維護(hù)什么買方機(jī)構(gòu)客戶，更談不上維護(hù)非特定的散戶投資者的利益。所以，承銷商幾乎完全站在賣方的立場上行事。”王亞偉表示。

    事實(shí)上，不少機(jī)構(gòu)投資者反映，承銷商“不尊重資本市場感受”地提要求的情況時(shí)有發(fā)生。在新股發(fā)行環(huán)節(jié)，基本都是由賣方所主導(dǎo)，而券商通過影響20%的機(jī)構(gòu)投資者，使得80%的個(gè)人投資者最后為其買單。

    “這些上市公司和投行也許沒有想過，當(dāng)以后有一天他們再需要資本市場的時(shí)候，卻可能因?yàn)橹暗膫Χ毁Y本市場拋棄。”有基金經(jīng)理感嘆。

    而在短期利益的驅(qū)動(dòng)下，這絕不是賣方所會(huì)考慮的。“對風(fēng)險(xiǎn)避重就輕，對輿論前景過于樂觀等等——這難免有夸大宣傳，誤導(dǎo)投資者的嫌疑，這些根源都是有利益的存在。”王亞偉坦言，“承銷商只有激勵(lì)，沒有約束。你要求承銷商做到客觀公正、歸位盡責(zé)，這是不現(xiàn)實(shí)的，只能是一種良好的愿望。”

亟待平衡話語權(quán)

    而從根本上實(shí)現(xiàn)新股發(fā)行的市場化，解決新股發(fā)行中估值泡沫、過度包裝問題，最核心的還是制度設(shè)計(jì)的問題。

    “新股‘三高’問題的核心在于：現(xiàn)行新股發(fā)行機(jī)制設(shè)計(jì)是以保證可以發(fā)售出股票為目的。”一位長期參與一級(jí)市場的基金經(jīng)理道出其中“糾結(jié)”。

　　對此，王亞偉認(rèn)為，“這時(shí)候需要用行政力量介入來打破壟斷，通過修改游戲規(guī)則，從調(diào)節(jié)博弈各方力量入手，使各方力量更加均衡。而不是僅僅做做表面文章，走走過場。”

    出于調(diào)節(jié)博弈雙方力量的考慮，王亞偉提出一方面要約束發(fā)行人和承銷商的行為；另一方面則提升詢價(jià)機(jī)構(gòu)的談判力。

    從約束發(fā)行人和承銷商的角度考慮，王亞偉建議：第一，規(guī)定詢價(jià)覆蓋到80%以上的詢價(jià)機(jī)構(gòu)范圍有效，如果有超過20%的詢價(jià)機(jī)構(gòu)放棄報(bào)價(jià)，則視為詢價(jià)無效。這樣可以有效地防止賣方操縱詢價(jià)過程和詢價(jià)結(jié)果。

    第二，主承銷商拿出承銷收入的50%，按照現(xiàn)在的承銷費(fèi)4%~6%來算，一般拿出承銷金額的3%，按照這個(gè)詢價(jià)的結(jié)果購買所承銷股票的發(fā)行數(shù)量2%~3%，并且鎖定一年。

    而另一條提升買方話語權(quán)的建議更是“語出驚人”。王亞偉認(rèn)為，在新股供不應(yīng)求的情況下，買方一定是處于博弈的弱勢地位，因此應(yīng)該在改變新股一、二級(jí)市場的供求關(guān)系上做文章。

    他建議，新股發(fā)行采取批量發(fā)行、批量上市的方式，把發(fā)行的頻率降低到每個(gè)月一次。比如說按照深交所未來三年增加1000家上市公司來測算，每個(gè)月可以集中安排30家新股同時(shí)發(fā)行，那么從公告到發(fā)行期間留出一個(gè)月時(shí)間供一級(jí)市場投資者充分的思考比較。同時(shí)每個(gè)月安排30家新股同時(shí)上市，在發(fā)行后到上市之間，也同樣留出一個(gè)月的時(shí)間供二級(jí)市場的投資者冷靜的思考比較。這樣可以在很大的程度上緩解新股供不應(yīng)求的局面，提高詢價(jià)機(jī)構(gòu)的談判能力。更重要的是，可以抑制二級(jí)市場的投機(jī)炒作。

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