10月25日，陰霾已久的大盤終于迎來一個艷陽天，成功站上了2400點，讓市場重拾幾分活力。然而這掩飾不了投資者依舊忐忑的心，畢竟此前的一路傾瀉早已讓人心寒。這一時的反彈能否形成趨勢拉起中國股市脫離長期深陷的泥潭？具體分析，影響股市走勢無非四個因素：國際經(jīng)濟局勢、國內(nèi)宏觀經(jīng)濟形勢、上市公司個體質(zhì)量以及政府相關(guān)經(jīng)濟政策。

　　一、全球經(jīng)濟二次探底

　　是機遇而非危機

　　從占領(lǐng)華爾街到占領(lǐng)華盛頓，數(shù)周過后美國人民的“革命”情緒高漲，一呼百應(yīng)，抗議的浪潮席卷全球。同時，歐洲債務(wù)危機也遲遲看不見出現(xiàn)實質(zhì)性扭轉(zhuǎn)的希望。全球經(jīng)濟的二次探底確有可能。

　　剛剛走出金融危機的美國又步入了財政危機，14.29萬億的國債上限在兩黨的反復(fù)博弈中最終突破，年復(fù)一年的巨額債務(wù)又推動了美國財政赤字的上升，失業(yè)率居高不下，中產(chǎn)階級的目光終于聚焦到了金融界的貪婪與腐敗，于是有了轟轟烈烈的占領(lǐng)華爾街運動。

　　人們不禁要問：美國是已經(jīng)走下坡路了還是只是短暫地在困境中調(diào)整？必須看到，美國實體經(jīng)濟上高端制造業(yè)的核心競爭力仍在，無論是航天科技(000901,股吧)還是信息產(chǎn)業(yè)，美國依舊是高科技領(lǐng)域的世界領(lǐng)頭羊；同時在虛擬經(jīng)濟上牢牢占據(jù)了貨幣主導(dǎo)權(quán)，不但擁有隨時印刷美元轉(zhuǎn)嫁危機的能力，同時也間接地掌控了石油、黃金等稀缺資源的定價權(quán)，進而左右全球經(jīng)濟走勢，讓世界為之買單。

　　相比之下歐洲的情況就要嚴重很多，從希臘開始爆發(fā)的主權(quán)債務(wù)危機已經(jīng)愈演愈烈，截至2011年5月已經(jīng)投入的530億歐元效果甚微，恐怕繼續(xù)追加也難以力挽狂瀾；在援助條件上的討價還價也讓援助進行得頗為不順；不僅如此，希臘之外的葡萄牙、意大利、愛爾蘭和西班牙個個也是債務(wù)深重，恐步希臘后塵；同時，歐盟核心動力德法兩國已經(jīng)出現(xiàn)內(nèi)需銳減，經(jīng)濟增長情況比預(yù)期更加疲軟?？梢哉f，歐盟現(xiàn)在是舉步維艱，想完全地走出危機著實艱難。因此當(dāng)前世界經(jīng)濟從全球金融危機演變?yōu)槿蛑鳈?quán)債務(wù)危機的“二次衰退說”確有依據(jù)。

　　危機對中國是災(zāi)難還是機遇？

　　且不論美國這十年是否有走衰之勢，歐盟是否面臨解體的危機，但是一個共識是毋庸置疑的：這十年最受益的是中國。中國十年內(nèi)GDP從10萬億人民幣飛躍到40萬億，中國在各個方面的世界地位越來越強，越來越有話語權(quán)，是因為在經(jīng)濟上的強勢崛起：2008年沖擊再大，我們也能保持9.8%GDP增長率；今年再動蕩，IMF對中國GDP增速預(yù)期也能達到9.5%。我們必須認清一個事實，那就是西方的衰退不是中國的災(zāi)難，而是中國的戰(zhàn)略機遇。作為新興經(jīng)濟體中最活躍而最龐大的一支力量，中國有巨大的內(nèi)需增長潛力和大量的投資經(jīng)營項目，我們的經(jīng)濟實體中仍蘊藏著豐富的經(jīng)濟增長點，和發(fā)達國家過度借貸、高度債務(wù)依賴的局面截然不同，中國豐厚的外匯儲備和遠低于國際安全警戒線的債務(wù)率體現(xiàn)了中國在經(jīng)濟發(fā)展路途中穩(wěn)健踏實的作風(fēng)?？梢哉f，我們和歐美根本不在一艘船上。

　　無論是2007年的全球金融危機，還是當(dāng)前一觸即發(fā)的全球主權(quán)債務(wù)危機，都像是一股強勁的海風(fēng)，掀起的驚濤駭浪對歐美來說是一場可怕的災(zāi)難，對我們而言卻是可以揚帆航行的動力、是全力加速的契機。在危機中，中國應(yīng)該精準定位自身，做沙漠中的一抹綠洲、暗夜中的一盞明燈。這樣，全球的資金才能在危機中選擇中國，此時若能及時把握機會，將熱錢匯集、將社會游資聚集，一并引入股市，做大中國資本市場，那么股市必將是該觸底反彈，開拓大好形勢的。

　　正是歐美債務(wù)危機，使中國獲得了難得的良機去集中精力和資源發(fā)展自己的多層次資本市場，做大做強股市，充實自身金融實力。因此，在此局勢之下，我國股市此前的長期低迷局面，必是不能用全球經(jīng)濟形勢的走衰來解釋的。

　　二、國內(nèi)宏觀經(jīng)濟

　　基本形勢依然向好

　　不斷惡化的外圍環(huán)境和過往經(jīng)濟發(fā)展中累積的問題的確給中國經(jīng)濟造成了一定的調(diào)控難度，使得通脹壓力一度較大，經(jīng)濟調(diào)控有“硬著陸”可能，但是放眼當(dāng)今全球，中國仍是一枝獨秀；在經(jīng)濟發(fā)展形勢較好的金磚國家之中，中國也是以最低的通脹水平支撐著最快的經(jīng)濟發(fā)展速度，是在一個良性的空間中穩(wěn)健前行。初步測算，前三季度國內(nèi)生產(chǎn)總值320692億元，按可比價格計算，同比增長9.4%。分季度看，一季度同比增長9.7%，二季度增長9.5%，三季度增長9.1%。這樣的增長形勢下，盡管短期內(nèi)通脹壓力仍難以下降，但在有力調(diào)控后CPI已從7月份的峰值回落到9月份的6.1%的水平。我國所實現(xiàn)GDP增速高于CPI數(shù)值3個百分點這樣的情況目前在全球并不多見?？梢钥闯觯覈缸×送鈦頉_擊，整體宏觀經(jīng)濟形勢良好，經(jīng)濟實體充滿活力。

　　在美歐經(jīng)濟債務(wù)危機的漩渦中，核心是主權(quán)債務(wù)，起因莫過于發(fā)達國家嚴重失衡的資產(chǎn)負債表。我國的中央政府負債占GDP比重長期維持在不到20%的水平，即使將近期備受關(guān)注的地方債務(wù)加起來合并計算，中國政府的債務(wù)總量占GDP比重為43.9%，遠遠未達60%的國際安全線標準，赤字水平也處于低位，說明我國的財政狀況安全穩(wěn)定，政府負擔(dān)較輕。此外，盡管巨大的外匯儲備長期備受爭議又在危機中面臨貶值風(fēng)險，但是這也讓我國在全球經(jīng)濟再次疲軟之際不至于陷入嚴重資金困境。同時，我國一貫維持的高儲蓄率水平讓借貸融資渠道水源充足。所以，相較此番危機中債臺高筑的歐美各國，中國健康的資產(chǎn)負債狀態(tài)支撐了整體宏觀經(jīng)濟的持續(xù)良性發(fā)展。

　　那么，一貫被譽為宏觀經(jīng)濟晴雨表的股市，即使不能實現(xiàn)和GDP一般同步增長，也應(yīng)保持一個溫和的上行趨勢才算合理。從這個角度看，股市理應(yīng)反彈。如果拿我國這樣的宏觀經(jīng)濟形勢去闡述此前大盤的持續(xù)深跌，必是難以自圓其說；而當(dāng)下的反彈，應(yīng)該是合理而可以持續(xù)走高的，只有這樣才能體現(xiàn)在危機中我國宏觀經(jīng)濟的增長價值。

　　三、上市公司質(zhì)量

　　也未出現(xiàn)問題

　　當(dāng)國際經(jīng)濟形勢和國內(nèi)宏觀環(huán)境都不足以逼得大盤不斷走跌，那么是否是因為我國股市內(nèi)的上市公司普遍業(yè)績慘淡、無投資價值呢？

　　截至8月30日，在兩市已披露半年報的2184家上市公司中，1961家公司上半年實現(xiàn)盈利，盈利比例接近九成，較2010年略有提升。在盈利公司中，有1341家實現(xiàn)業(yè)績同比上升，占總數(shù)的68.4%，其中333家公司盈利同比增幅超過100%。統(tǒng)計顯示，上述公司今年1至6月合計實現(xiàn)營業(yè)收入8.95萬億元，可比數(shù)據(jù)較去年同期上升26.27%。

　　盡管，三季度上市公司盈利預(yù)期已經(jīng)普遍修正調(diào)低，情況不如2010年以及今年上半年樂觀；且在高通脹壓力之下，增收不增利的情況較前期更為普遍，但是這樣的業(yè)績局面在當(dāng)前仍具有相當(dāng)?shù)耐顿Y價值：大盤平均市盈率不足15倍，而年年利潤豐厚的四大銀行股的市盈率甚至久久徘徊于7倍左右。

　　對目前經(jīng)濟蓬勃向好的中國來說，這樣的市盈率根本不算高，也就是說這樣的企業(yè)是具有很高的投資價值的。那么，這樣的業(yè)績?yōu)楹尾槐恍刨?、這樣的企業(yè)為何不被選擇呢？這樣的上市公司所支撐的股市，即使不能常漲常贏，也應(yīng)有一個溫和平穩(wěn)的局面，而不是如前番一跌數(shù)月才偶見陽光。短暫的反彈暫時還難以形成樂觀的預(yù)期，而此前的深跌已讓大盤成為僅次于瀕臨國家破產(chǎn)的希臘而成為全球第二大熊市，這種現(xiàn)象難道算是正常？

　　四、當(dāng)前政策走向

　　成為決定性因素

　　三個因素分析下來，我們已經(jīng)清楚地看到，股市本不該如此黯淡。我國的股市本應(yīng)該擁有一個積極健康的面貌。如今股市的孱弱，核心就在于當(dāng)前的政策沒有很好地支撐股市的發(fā)展。

　　當(dāng)前我國的宏觀經(jīng)濟調(diào)控主要依賴兩大調(diào)控手段：財政政策和貨幣政策。財政政策著眼于稅制改革和公共支出，對實體經(jīng)濟的影響力要明顯于對虛擬經(jīng)濟的影響力，對資本市場的作用力相對較小。而貨幣政策則是當(dāng)前宏觀調(diào)控的核心，以“兩率”為主要手段，通過控制銀行信貸規(guī)模來調(diào)控社會融資。然而，社會融資不僅僅是間接融資，還有一個重要渠道就是直接融資，狹義上說就是依賴股市融資。單純地依賴貨幣政策一再拔升“兩率”，拉高信貸門檻，把政策目光局限于間接融資，忽視直接融資，不僅使得貨幣發(fā)行在一定程度上失控而引起通脹，也導(dǎo)致股市長期得不到政策支持而疲弱低迷。

　　政策對中國市場經(jīng)濟的影響非常大，大家都著眼于政策重要性，卻沒有看到政策結(jié)構(gòu)性失衡。財政政策和貨幣政策各有側(cè)重，卻沒有一個政策來支持資本市場的建設(shè)。我國資本市場起步較晚，但迄今已初具規(guī)模，在經(jīng)濟發(fā)展中做出了不可磨滅的貢獻，也同時受發(fā)展時間的限制存在很多隱含的問題。這些問題都需要一個具體的針對性的政策來解決，以支持資本市場的健康發(fā)展。但是，從發(fā)行制度、大小非解禁到一股獨大等一系列問題都沒有人予以實質(zhì)性的關(guān)注，更沒有具體政策出臺來集中應(yīng)對。我們早已看到了政策的影響力，卻一直缺少了對政策的制度性反思。

　　長期以來，我國資本市場基本沒有獲得正確的社會輿論態(tài)度，也就無法真正地充分發(fā)揮作用。我們焦慮經(jīng)濟危機的沖擊、擔(dān)憂居高不下的通脹率、緊張熱錢的大量涌入，卻不愿意利用資本市場這個最好的池子來化解這個問題。在這樣關(guān)鍵的戰(zhàn)略機遇期，需要的就是一個積極的政策資本（股市）政策，來做大資本市場，發(fā)揮資本市場作用，扭轉(zhuǎn)股市當(dāng)前的頹靡之勢，借著良好機遇，把中國推上資本強國的行列。

　　五、推出積極的

　　資本（股市）政策是關(guān)鍵

　　當(dāng)前的經(jīng)濟政策只倡導(dǎo)積極的財政政策、穩(wěn)健的貨幣政策，忽視了資本政策。因此，筆者主張要在財政政策和貨幣政策基礎(chǔ)上推出積極的資本（股市）政策，即實行寬松的財政政策、穩(wěn)健的貨幣政策，積極的股市政策。

　　我國現(xiàn)階段的經(jīng)濟發(fā)展對積極的資本政策已期待良久。當(dāng)前社會融資過分依賴間接融資而輕視直接融資，正是源于政策的缺位。間接融資和直接融資本該是經(jīng)濟發(fā)展兩條腿，現(xiàn)在一條因為貨幣政策的支撐而無比粗壯，另一條卻因沒有資本政策來補給營養(yǎng)而孱弱不堪，這樣怎么能走得穩(wěn)走得踏實呢？

　　積極的資本（股市）政策是一個全新的概念，也是一個必要的調(diào)控手段，當(dāng)前已完全具備推出條件。在目前階段，積極的資本政策所肩負的不僅是短期救市托市，同時更要放眼于長期支持資本市場的良性運轉(zhuǎn)。因此筆者主張積極的資本政策的內(nèi)容目前應(yīng)當(dāng)包括：

　　1、機構(gòu)建設(shè)方面：在“一行三會”的基礎(chǔ)上，應(yīng)組建中國統(tǒng)一的金融協(xié)調(diào)機構(gòu)作為積極的資本政策的主導(dǎo)部門，也使“一行三會”能夠在總體貨幣政策上互相協(xié)調(diào)。

　　2、監(jiān)管改革方面：在發(fā)行制度上當(dāng)前應(yīng)該落實監(jiān)審分離，適當(dāng)拓寬中小企業(yè)融資上市渠道，改變現(xiàn)有融資難的格局。在監(jiān)審分離當(dāng)中，交易所應(yīng)探討形式核準的制度，同時要將保薦人和承銷商的責(zé)任落實到人。

　　3、市場規(guī)范方面：要切實推出市場化的制度，在放開創(chuàng)業(yè)板規(guī)模的基礎(chǔ)上進行詢價，改變目前“三高”、“超募”所帶來的低效率不公平的被動局面。同時加強信息披露制度，提高市場公開透明度，這一點不僅針對上市公司，同樣也適用于國有股和家族大股東減持層面，減持需要有明確規(guī)定期限的提前披露。

　　4、文化創(chuàng)新方面：應(yīng)該推出股權(quán)文化和股市新文化。股權(quán)文化即強調(diào)股東的利益至上，要保證分紅和保護股東的表決的權(quán)利，承認股東才是上市公司主體；股市新文化則應(yīng)在宣傳上給股民投資人應(yīng)有的社會地位。

　　盡管國際環(huán)境風(fēng)起云涌，但我國的宏觀經(jīng)濟形勢依舊樂觀，同時上市公司質(zhì)量良好，股市之外更是有大量優(yōu)秀的項目和企業(yè)。我們應(yīng)抓住機遇，大力發(fā)展資本市場，把這短暫的反彈拉出一波真正的積極局面；反彈本不該是驚喜，而應(yīng)該是必然、是企穩(wěn)向好點。但如果此時我們判斷錯了形勢，沒能適時推出積極的資本政策把熱錢、社會游資及時引入直接融資領(lǐng)域，激活股市，那么我們將很有可能喪失這樣難得的戰(zhàn)略機遇，失去成為資本強國的機會。

　　(劉紀鵬系中國政法大學(xué)資本研究中心主任，高梅系財政部財政科學(xué)研究所碩士研究生）