每經(jīng)編輯｜每經(jīng)記者 楊可瞻    

每經(jīng)記者 楊可瞻

A股，再一次讓人迷失。由于歐洲央行行長德拉吉煽動(dòng)性地表示將盡一切努力捍衛(wèi)歐元并暗示將購買國債，隔夜歐美股市井噴。道瓊斯工業(yè)指數(shù)大漲近2%，意大利和西班牙股市同時(shí)飆升超過5%。

相比之下，滬指周五利用尾盤拉動(dòng)才勉強(qiáng)收漲0.13%，盤中更一度跌至2120.63點(diǎn)，創(chuàng)年內(nèi)新低。原因很明顯，中國經(jīng)濟(jì)仍有放緩之虞，只有新增信貸和狹義貨幣（M1）快速回升，加上用電量回暖，才能支撐半開放的A股市場觸底反彈?；仡櫼幌?008年金融危機(jī)時(shí)我們怎么見底的——央行連續(xù)5次降息、連續(xù)3次降準(zhǔn)，加上4萬億元財(cái)政刺激政策，才救A股于水深火熱之中。

而歐元，作為一個(gè)成立僅十余年又經(jīng)歷了歐債危機(jī)洗禮的貨幣，終于有了一絲回春跡象。然而，在本周反彈接近1.4%后，德拉吉的救市表態(tài)仍然令人懷疑。最重要的因素是，歐洲央行只有成員國政府申請(qǐng)EFSF(歐洲金融穩(wěn)定基金）和ESM（歐洲穩(wěn)定機(jī)制）后，才能購債。但賦予ESM銀行牌照，是現(xiàn)在德國央行不能接受的。

在大洋彼岸，人民幣匯率變局才更現(xiàn)實(shí)。本周，人民幣對(duì)美元即期創(chuàng)出10個(gè)月來新低，今年二季度跌幅是2005年匯改以來最大幅度。一個(gè)不容忽視的信號(hào)是，國際貨幣基金組織（IMF）突然變調(diào)稱，人民幣是“中度低估”，而不是“顯著低估”。換句話說，人民幣升值空間可能已遠(yuǎn)不如前。

貶值預(yù)期的影響是全方位的。舉個(gè)例子，如果你是一家紡織廠老總，你的出口客戶是美國人，那么更便宜的人民幣意味著公司產(chǎn)品更具競爭力，銷路自然就更好；但如果你投資了國內(nèi)房地產(chǎn)和股票，人民幣貶值意味著人民幣資產(chǎn)對(duì)外吸引力下降，那么就少了一條看多的理由。

這種熱錢的流動(dòng)是無形的。今年以來，由于擔(dān)心歐元區(qū)崩潰，資金都朝避險(xiǎn)資產(chǎn)涌去。一時(shí)間，美元、美國國債、德國國債甚至是英國國債都成了明星資產(chǎn)，反之，昔日不可一世的新興市場股市則令人避之惟恐不及。這樣一來，由于身處新興經(jīng)濟(jì)體且經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不如美國，人民幣貶值也就難以避免了。

更關(guān)鍵的是，人民幣貶值預(yù)期會(huì)影響中國貨幣政策。下半年來，央行屢屢在公開市場上大規(guī)模逆回購，原因就在于新增外匯占款增速放緩，必須通過釋放流動(dòng)性來對(duì)沖，否則將使銀行間資金面全面緊張。一旦人民幣繼續(xù)貶值，央行必須降低存款準(zhǔn)備金率，才能抑制資金價(jià)格上升。

匯改以后，由于人民幣具備較大升值空間，資金紛紛押注中國經(jīng)濟(jì)和資本市場，于是我們目睹了歷史上最大的一次牛市，也目睹了房價(jià)比肉價(jià)還漲得更快的情形。不斷的升值也削弱了“三駕馬車”之一的出口，于是，中國經(jīng)濟(jì)開始放緩了，資本選擇性地流出了，人民幣也重新歸于階段性貶值。

1995年6月，日元對(duì)美元匯率為0.0118，自1985年以來累計(jì)升值197%。當(dāng)時(shí)的日本，堪稱全球經(jīng)濟(jì)的銀河戰(zhàn)艦。但隨著房地產(chǎn)泡沫的破滅，日本進(jìn)入了“失去的10年”，日經(jīng)指數(shù)目前水平僅相當(dāng)于1989年峰值的22%。

由于有強(qiáng)大的內(nèi)需作支撐，人民幣雖不太可能步日本后塵，但對(duì)國內(nèi)資金面的影響是深遠(yuǎn)的，對(duì)資本市場的影響更是巨大的。