（圖片來(lái)源“視覺(jué)中國(guó)）

“隨著鋼廠采暖季限產(chǎn)的基本穩(wěn)定，鋼價(jià)上漲的源頭驅(qū)動(dòng)已經(jīng)衰減，黑色系期貨已經(jīng)轉(zhuǎn)為原料推動(dòng)性上漲。”國(guó)投安信期貨研究院黑色首席分析師曹穎表示。

考慮到當(dāng)前供給側(cè)改革已取得顯著成效，市場(chǎng)預(yù)期明年改革重心也將從“去”字訣變成“補(bǔ)”字訣。當(dāng)前龍頭乏力現(xiàn)象，是否預(yù)示著黑色系此輪上漲周期即將迎來(lái)拐點(diǎn)？

黑色系飆升

12月18日，山西部分焦化企業(yè)于省經(jīng)信委召開(kāi)滿負(fù)荷生產(chǎn)保民生用氣會(huì)議，原則上環(huán)保達(dá)標(biāo)的企業(yè)允許滿產(chǎn)。同日，環(huán)保部發(fā)布《關(guān)于開(kāi)展京津冀及周邊地區(qū)“2+26”城市2017年冬季供暖保障工作專項(xiàng)督查的函》，對(duì)“2+26”城市相關(guān)村(社區(qū))供暖保障情況進(jìn)行全覆蓋檢查。

“市場(chǎng)預(yù)期上述消息將對(duì)焦煤形成利好，導(dǎo)致焦煤價(jià)格大幅上漲；而當(dāng)前市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性較強(qiáng)，在焦煤帶動(dòng)下，其他黑色商品價(jià)格均有所上漲。”興證期貨分析師林惠表示。

林惠指出，當(dāng)前港口煤炭現(xiàn)貨資源受制于鐵路運(yùn)力以及進(jìn)口煤通關(guān)暫未放開(kāi)等原因，導(dǎo)致供求緊張格局難以有效緩解。同時(shí)，近期焦化企業(yè)已第六輪提漲焦炭?jī)r(jià)格，但由于運(yùn)輸問(wèn)題，下游補(bǔ)庫(kù)情況不佳，短期焦炭?jī)r(jià)格仍將維持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。因此，焦化廠利潤(rùn)的回升也將促使焦企補(bǔ)庫(kù)積極性的提升，帶動(dòng)焦煤需求，導(dǎo)致煉焦煤現(xiàn)貨價(jià)格維持漲勢(shì)。

東證衍生品研究院分析師顧萌認(rèn)為，上周五財(cái)政部表示明年取消鋼材等產(chǎn)品的出口關(guān)稅，使市場(chǎng)對(duì)于明年鋼材外需增長(zhǎng)有所預(yù)期，也是促成市場(chǎng)反彈的一大因素。

“就鐵礦石而言，11月下旬的那波上漲主要走現(xiàn)貨補(bǔ)庫(kù)邏輯，港口PB粉現(xiàn)貨上漲近80元，成交量也有明顯改善，盤面來(lái)看，1801與1805合約漲幅較為接近。但目前鋼廠庫(kù)存處于中等偏高水平，在限產(chǎn)期內(nèi)，鋼廠缺少進(jìn)一步補(bǔ)庫(kù)動(dòng)力，近期現(xiàn)貨成交也有所放緩，補(bǔ)庫(kù)以貿(mào)易商的投機(jī)性需求為主，高品礦出貨仍然較為順暢，貿(mào)易商心態(tài)也較為樂(lè)觀，所以此次拉漲更多的反映了資金情緒的釋放，同時(shí)在年底報(bào)告期和協(xié)議礦談判期，礦山也有拉漲礦石的意愿。”南華期貨研究所鋼礦分析師楊雅心表示。

做空鋼廠利潤(rùn)

今年以來(lái)，螺紋鋼期貨累計(jì)漲幅達(dá)33.08%，是黑色系中的龍頭品種，年漲幅僅次于焦炭，但遠(yuǎn)勝于焦煤期貨的14.26%漲幅和鐵礦石期貨3.34%的跌幅。但值得注意的是，昨日大幅走高的品種以焦煤、鐵礦石和焦炭等原材料為主，螺紋鋼期貨卻只是被動(dòng)跟漲，漲幅遠(yuǎn)不及前三者。

從螺紋鋼期貨主力1805合約與鐵礦石1805合約、焦炭1805合約比值變化來(lái)看，10月下旬以來(lái)，螺紋鋼與鐵礦石、螺紋鋼與焦炭的比值均震蕩走低，也就是說(shuō)近兩個(gè)月，螺紋鋼漲幅整體落后于原料。

西南期貨分析師夏學(xué)釗表示，可以從基本面上找到兩點(diǎn)理由：其一，鋼廠利潤(rùn)的轉(zhuǎn)移，在鋼廠噸鋼利潤(rùn)屢創(chuàng)新高的情況下，原料存在補(bǔ)漲動(dòng)力，需要注意的是，因原料成本只占鋼價(jià)成本的一半左右，原料漲幅大于成材漲幅并不必然意味著噸鋼利潤(rùn)的下降；其二，1805合約對(duì)應(yīng)的是鋼廠復(fù)產(chǎn)季，也就是說(shuō)到限產(chǎn)季結(jié)束時(shí)，鋼廠可能會(huì)對(duì)原料進(jìn)行補(bǔ)庫(kù)，這利空成材而利多原料。

“通過(guò)跟蹤的螺紋鋼、鐵礦石、焦炭1801和1805合約組合的虛擬盤面利潤(rùn)可以發(fā)現(xiàn)，進(jìn)入采暖季之后，1801合約的盤面利潤(rùn)增幅明顯快于1805合約，最高達(dá)到1500元，而1805最高僅為1100元，存在近400元的利潤(rùn)貼水。間接反映了在遠(yuǎn)月做空鋼廠利潤(rùn)的資金已在11月開(kāi)始入場(chǎng)，并加大了成材端和原料端的價(jià)格差。”楊雅心說(shuō)。

楊雅心表示，目前螺紋鋼處于供需兩弱格局，而5月合約又將面臨供需兩旺，因此從基本面上看，成材的節(jié)奏轉(zhuǎn)化存在一定的不確定性，原料的需求支撐相對(duì)較為明確，但由于5月螺紋鋼貼水幅度過(guò)大，后期進(jìn)一步壓縮遠(yuǎn)月盤面利潤(rùn)的空間有限，原材料漲幅超過(guò)鋼材的動(dòng)力有減弱可能。

曹穎表示，最近鋼廠對(duì)于原料都有一些補(bǔ)庫(kù)動(dòng)作，一是為了未來(lái)3月份的復(fù)產(chǎn)提前做準(zhǔn)備，二是為了冬季運(yùn)輸可能存在的一些隱患提前做一些冬儲(chǔ)；再結(jié)合原材料供應(yīng)本身就沒(méi)有什么增量的釋放，所以原材料向上補(bǔ)漲侵吞煉鋼利潤(rùn)。

“采暖季限產(chǎn)政策基本到位，鋼廠高爐開(kāi)工率進(jìn)一步下行空間已經(jīng)很小，對(duì)應(yīng)原料需求基本也不會(huì)再有降幅。而由于鋼廠利潤(rùn)豐厚，加之市場(chǎng)對(duì)于明年鋼材復(fù)產(chǎn)的補(bǔ)庫(kù)行情預(yù)期不斷增強(qiáng)，也就形成了盤面做空鋼廠利潤(rùn)的邏輯。”顧萌分析稱。

抓住周期的尾巴

縱向?qū)Ρ葋?lái)看，18日全國(guó)25個(gè)主要城市HRB400(20mm)螺紋鋼均價(jià)為4830元/噸，基本處于2012年以來(lái)最高水平；雙焦處于接近前高水平，鐵礦石則由于供給總體過(guò)剩，價(jià)格相對(duì)低估。

“明年市場(chǎng)主要需關(guān)注兩方面問(wèn)題：一是需求端還有繼續(xù)下行風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)貨幣政策將維持總體偏緊基調(diào)，地產(chǎn)仍處于回落周期，而由于供給側(cè)改革帶來(lái)的產(chǎn)能去化已基本完成，價(jià)格重心和鋼廠利潤(rùn)都存在回落壓力；二是環(huán)保限產(chǎn)可能存在常態(tài)化問(wèn)題，鋼焦企業(yè)由于采暖季產(chǎn)能受到限制，將集中在4-10月之間進(jìn)行生產(chǎn)，使下游采購(gòu)行為和原料補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏隨之發(fā)生變化，造成期價(jià)波動(dòng)依然較大。”顧萌說(shuō)。

林惠指出，后期隨著先進(jìn)產(chǎn)能的持續(xù)釋放、運(yùn)輸計(jì)劃的合理調(diào)配以及進(jìn)口煤通關(guān)補(bǔ)充市場(chǎng)，煤炭市場(chǎng)供給緊張局面或得到緩解。同時(shí)，在最高最低庫(kù)存制度試行的情況下，預(yù)計(jì)后期煤炭市場(chǎng)供需總體將相對(duì)平穩(wěn)。短期來(lái)看，煤炭市場(chǎng)仍將延續(xù)偏強(qiáng)運(yùn)行為主，但隨著中長(zhǎng)協(xié)合同的簽訂以及基準(zhǔn)價(jià)的確定，加之后期供給將逐漸增加，預(yù)計(jì)后期煤炭?jī)r(jià)格繼續(xù)上行空間較為有限。

顧萌表示，從明年上半年來(lái)看，由于環(huán)保限產(chǎn)和貿(mào)易商冬儲(chǔ)意愿不強(qiáng)，預(yù)計(jì)年初市場(chǎng)庫(kù)存增幅有限。低庫(kù)存加之春季需求回升，還將在年初支撐鋼價(jià)，同時(shí)原料端在鋼廠復(fù)產(chǎn)預(yù)期的影響下，總體也會(huì)維持上行。而到3月臨近鋼廠高爐復(fù)產(chǎn)，市場(chǎng)對(duì)于供給增量的擔(dān)憂則會(huì)加深，屆時(shí)則需關(guān)注市場(chǎng)沖高回落風(fēng)險(xiǎn)。

“明年鋼材下游需求大概率有所下滑，房地產(chǎn)投資增速可能會(huì)下一個(gè)臺(tái)階，而基建投資受制于政策增速可能放緩；供應(yīng)端在供給側(cè)改革和環(huán)保的雙重約束下，擴(kuò)張仍然受到限制。故而，黑色系商品價(jià)格整體可能較今年有所回落，但幅度有限。隨著供需面的逐漸寬松，鋼價(jià)會(huì)在2018年見(jiàn)到這一輪持續(xù)兩年多漲勢(shì)的拐點(diǎn)，原料價(jià)格會(huì)跟隨鋼價(jià)見(jiàn)頂。”夏學(xué)釗說(shuō)。