（圖片來源：視覺中國(guó)）

“私募系”公募誕生之初，行業(yè)人士普遍好奇，“鯰魚入水”將如何顛覆公募行業(yè)格局。然而三年時(shí)間過去，相較于顛覆行業(yè)，“私募系”公募更關(guān)心的是怎么活下去。業(yè)內(nèi)人士指出，“私募系”公募的優(yōu)越性在于可以更靈活地進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)。不過怎么激勵(lì)才能吸引最優(yōu)秀的基金經(jīng)理，而又使他們不至于在重賞之下“用力過猛”，仍是個(gè)未解的難題。

當(dāng)務(wù)之急是“活下去”

據(jù)中國(guó)證券報(bào)記者梳理，按照管理規(guī)模來看，“私募系”鯰魚效應(yīng)尚未顯現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，截至2017年12月31日，剔除ETF聯(lián)接基金之后，九泰基金管理規(guī)模為143.97億元，其中非貨幣基金規(guī)模為112.8億元，行業(yè)排名第70位。鵬揚(yáng)基金管理規(guī)模為72.42億元，其中非貨幣基金規(guī)模為38.05億元，行業(yè)排名第83位。中科沃土基金管理規(guī)模為9.20億元，其中非貨幣基金規(guī)模為3.78億元，行業(yè)排名第109位。紅土創(chuàng)新基金管理規(guī)模為40.78億元，其中非貨幣基金規(guī)模為3.35億元，行業(yè)排名第112位。新沃基金管理規(guī)模為42.21億元，其中非貨幣基金規(guī)模為0.45億元，行業(yè)排名第120位。此外，恒越、凱石、博道以及剛剛獲得公募牌照的弘毅遠(yuǎn)方基金都還沒有規(guī)模數(shù)據(jù)。

“難度比想象的要大。”談及“奔公”的感受，鵬揚(yáng)基金總經(jīng)理?xiàng)類郾蟾锌?。楊愛斌曾是華夏基金固定收益投資的靈魂人物。2011年7月，楊愛斌離開華夏創(chuàng)立鵬揚(yáng)投資，并在5年內(nèi)將鵬揚(yáng)投資的資產(chǎn)管理規(guī)模做到400億元。2016年7月，楊愛斌正式拿到證監(jiān)會(huì)同意設(shè)立鵬揚(yáng)基金的批文，告別私募江湖，重新開啟公募征程。楊愛斌表示，公募基金競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，“私募系”公募的當(dāng)務(wù)之急，是活下去。

不僅是楊愛斌，曾任富國(guó)基金投資總監(jiān)、短短數(shù)年將富國(guó)基金業(yè)績(jī)從業(yè)內(nèi)后列帶到前列的凱石基金董事長(zhǎng)陳繼武亦表示，“奔公”創(chuàng)業(yè)不易。

為了承接私募時(shí)期積累的客戶，“奔公”之后，私募系基金公司一般會(huì)試圖將原來的私募客戶轉(zhuǎn)換成公募專戶客戶。不過，記者從“奔公”的私募了解到，這一轉(zhuǎn)化實(shí)施起來困難重重。尤其是經(jīng)由三方平臺(tái)銷售的私募基金產(chǎn)品，基金管理人此前與客戶較少直接溝通。此外，轉(zhuǎn)化的手續(xù)繁瑣，而且不少客戶對(duì)管理人做公募之后能否維持投資水準(zhǔn)存疑。因此，相當(dāng)一部分客戶在私募基金清算之后選擇離開管理人，轉(zhuǎn)化過程中的“磨損”嚴(yán)重。

“奔公”的困難使得私募在考慮“奔公”時(shí)非常慎重。一家業(yè)績(jī)優(yōu)異的百億私募負(fù)責(zé)人就告訴中國(guó)證券報(bào)記者，“至少現(xiàn)階段，還不想做公募。”他認(rèn)為，做固定收益的，確實(shí)有必要考慮轉(zhuǎn)成公募，因?yàn)閭鹗找媛实?，提成較難，因此做大規(guī)模很重要。而且債券基金的投資者以機(jī)構(gòu)為主，一贖就全贖光了，所以需要開展公募業(yè)務(wù)。

相比之下，專注股票投資的公募未必好做。他表示，首先，做公募之后沒辦法后端提成，而私募可以有15%-20%的提成。因此“奔公”之后，即使管理1000億元規(guī)模，也只能拿固定管理費(fèi)，這與管理200億元私募的收益可能差不多。雖然“奔公”之后可以做專戶業(yè)務(wù)，但監(jiān)管部門不會(huì)允許只發(fā)專戶產(chǎn)品。

其次，公募業(yè)務(wù)管理成本高。100億元的管理規(guī)模，公募至少得有50到60個(gè)人，而私募只要30個(gè)人就夠了。“當(dāng)然，私募的監(jiān)管也在趨嚴(yán)，管理成本也在提高。以前私募門檻太低了，現(xiàn)在回到正常水平，對(duì)行業(yè)發(fā)展是好事。”

最大的王牌是股權(quán)激勵(lì)

對(duì)于“私募系”公募來說，最大的王牌是股權(quán)激勵(lì)。“私募系”公募的控股權(quán)掌握在個(gè)人或者民營(yíng)企業(yè)股東里，公司更容易以“股權(quán)激勵(lì)”招攬人才。在《基金長(zhǎng)青》中，華夏基金創(chuàng)始人范勇宏就表示，公募基金中公司治理的核心是吸引并留住人才。

“私募系”公募深知其在股權(quán)激勵(lì)上具有優(yōu)越性。陳繼武說，希望有一些歷經(jīng)資本市場(chǎng)起伏的人來坐鎮(zhèn)公司。楊愛斌也成功邀請(qǐng)了資產(chǎn)配置大佬盧安平加盟鵬揚(yáng)。

格上理財(cái)研究員楊曉晴表示，“私募系”公募基金成立時(shí)間短，組織架構(gòu)簡(jiǎn)單，決策效率高，運(yùn)作更靈活，前期發(fā)展速度快。其背后相對(duì)簡(jiǎn)單的股東背景，有利于股權(quán)激勵(lì)的充分開展，在輕資產(chǎn)、重人才的公募行業(yè)，這是吸引人才的“殺手锏”。但硬幣總有兩面。簡(jiǎn)單的股東背景也意味著勢(shì)單力薄，沒有重量級(jí)股東的協(xié)助，在拼規(guī)模的公募行業(yè)，短期內(nèi)公司的發(fā)展很難大步前進(jìn)。

他山之石也充分印證了這一點(diǎn)。20世紀(jì)90年代，美國(guó)共同基金歷史上出現(xiàn)了一次改變美國(guó)乃至世界資管行業(yè)格局的“出走”。1992年，由于無法與黑石的創(chuàng)始人蘇世民達(dá)成共識(shí)，拉里·芬克決定將貝萊德從黑石獨(dú)立出去。拉里·芬克與蘇世民的爭(zhēng)端正起于管理層持股。

當(dāng)時(shí)，黑石和貝萊德通過相互持股形成了一個(gè)松散的連接，黑石握有貝萊德36.3%的股份。隨著公司的發(fā)展，芬克認(rèn)為，資管行業(yè)的核心是人才，希望招徠新鮮血液，而要吸引華爾街精英為公司賣力，芬克認(rèn)為必須許諾他們股權(quán)。但蘇世民對(duì)于讓渡股權(quán)一事并不支持，芬克一氣之下帶著一班人馬出走，另立門戶。20年后，貝萊德成為資管規(guī)模一度超過7萬億美元的資管巨頭，坐穩(wěn)美國(guó)共同基金第一把交椅。蘇世民也公開承認(rèn)當(dāng)年過于固執(zhí)。

香港大學(xué)商學(xué)院教授、諾亞(國(guó)際)首席研究官夏春認(rèn)為，“核心管理層持股是貝萊德成功的基礎(chǔ)”。其認(rèn)為，沒有這個(gè)基礎(chǔ)，貝萊德很難在機(jī)遇來臨時(shí)迅速抓住機(jī)會(huì)。

美國(guó)另一公募基金大佬、領(lǐng)航投資創(chuàng)始人約翰·博格亦表示，公募基金公司歸誰所有，決定著發(fā)展方向。傳統(tǒng)的公募基金公司，董事會(huì)由公司之外的股東主導(dǎo)(下稱“外部股東”)，外部股東沒有動(dòng)力為基金投資者謀利。而基金公司的長(zhǎng)期發(fā)展正取決于基金管理人能夠?yàn)橥顿Y者謀利。因此，他認(rèn)為，基金公司應(yīng)該由內(nèi)部人士主導(dǎo)，這樣可避免外部壓力，避免公司在業(yè)績(jī)壓力下追逐熱門。

耶魯商學(xué)院對(duì)上百家公募基金進(jìn)行研究后得出的結(jié)論，也是外部股東主導(dǎo)的公募基金公司中，基金經(jīng)理的薪酬更多與其短期業(yè)績(jī)掛鉤。這亦表明，內(nèi)部人士主導(dǎo)更容易從長(zhǎng)計(jì)議，為投資者實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期收益。

公司治理問題仍待解

但股權(quán)激勵(lì)并非包治百病的靈丹妙藥。隨著權(quán)益市場(chǎng)回暖，優(yōu)秀的權(quán)益基金經(jīng)理市場(chǎng)價(jià)格水漲船高，股權(quán)這一潛在激勵(lì)的吸引力在真金白銀面前黯然失色。多位“私募系”公募創(chuàng)始人告訴記者，單給股權(quán)已經(jīng)不足以吸引最優(yōu)秀的權(quán)益類基金經(jīng)理。

一位不愿透露姓名的資深私募人士表示，私募相較于公募有兩個(gè)明顯優(yōu)勢(shì)：第一，能夠生存下來的私募都經(jīng)過了激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，一般都在投資方面擁有較強(qiáng)的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)；第二，私募有良好的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。在各類資管機(jī)構(gòu)中，私募的股權(quán)激勵(lì)是最充分的，有著“三合一”的優(yōu)勢(shì)，通常股東、基金經(jīng)理、管理層是同一批人。優(yōu)秀員工可以晉升為“合伙人”，成為管理層和股東，而且股權(quán)比例不小。

但是，私募“奔公”之后，這兩大優(yōu)勢(shì)都在弱化。上述私募人士進(jìn)一步指出，首先，雖然“奔公”后私募也可以做專戶業(yè)務(wù)，但私募和公募業(yè)務(wù)的投研團(tuán)隊(duì)必須完全隔離，這意味著其原有投研團(tuán)隊(duì)力量將分散。在投資方面，原有的投資優(yōu)勢(shì)并不能保證延續(xù)。其次，公募行業(yè)本身在股權(quán)激勵(lì)方面也正在做出改變，所以“私募系”公募在激勵(lì)機(jī)制方面已經(jīng)沒有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。“因此，短期之內(nèi)還看不到‘私募系’的‘鯰魚效應(yīng)’。”

此外，短期激勵(lì)方面，怎么設(shè)計(jì)薪酬激勵(lì)才能使得基金經(jīng)理全力以赴但又不用力過猛，這也是業(yè)內(nèi)人士爭(zhēng)論的焦點(diǎn)。前海開源董事總經(jīng)理?xiàng)畹慢埍硎?，事業(yè)部制度要奏效，公司必須給基金經(jīng)理力度大且可快速兌現(xiàn)的業(yè)績(jī)報(bào)酬。不過，也有業(yè)內(nèi)人士表示，重賞之下，基金經(jīng)理容易用力過猛，過度冒險(xiǎn)。陳繼武就表示，激勵(lì)要符合市場(chǎng)發(fā)展自身的規(guī)律，投資需天時(shí)地利人和，并非用力就有成績(jī)，在不該用力的時(shí)候用力反而適得其反。

分析人士還指出，基金公司層面“用力過猛”則容易扎堆。2014年至2015年間先后出現(xiàn)了九泰、紅土創(chuàng)新、中科沃土、新沃等四家PE系公募基金。當(dāng)時(shí)新三板投資處在風(fēng)口浪尖，四家中的三家將新三板列為重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域。2016年，新三板投資市場(chǎng)冷卻，投資風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)。

后入場(chǎng)的“私募系”公募，在開拓銀行渠道方面也面臨挑戰(zhàn)。當(dāng)前，老基金公司尚且經(jīng)常抱怨跑渠道難，更不用說還沒有規(guī)模和耀眼業(yè)績(jī)的新公司。業(yè)內(nèi)人士表示，“私募系”公募鮮見第一年就能拿下強(qiáng)勢(shì)銀行渠道的，以至于中科沃土公司設(shè)立第一年將渠道鋪到工商銀行時(shí)，公司將其視為難得的渠道業(yè)績(jī)。

應(yīng)該看到，未來“私募系”公募仍有望給公募基金行業(yè)帶來改變。楊曉晴表示，“私募系”入場(chǎng)會(huì)加劇公募行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，畢竟大佬們的商譽(yù)和影響力不容小覷，很多因投資門檻原因不能購(gòu)買私募產(chǎn)品的客戶可通過“私募系”公募產(chǎn)品來滿足自身投資需求。此外，“私募系”追求長(zhǎng)期絕對(duì)收益的投資理念也會(huì)影響注重階段排名的傳統(tǒng)公募。“奔公”也是私募人員回流公募的信號(hào)，凸顯了公募行業(yè)的吸引力。

此外，業(yè)內(nèi)人士還指出，對(duì)于私募行業(yè)而言，私募基金獲得公募牌照并順利募集和管理基金，是對(duì)其他私募管理人的一種鼓勵(lì)。