拼多多即將于周三美股盤前公布最新財報。

目前華爾街大行看好拼多多，大部分給出買入評級。彭博統(tǒng)計，目前包括高盛、瑞信、摩根士丹利在內(nèi)的投行等給出了買入/跑贏大盤的評級；匯豐1家給出了持有評級。目標(biāo)價方面，高盛給出了36.3美元，瑞信30.1美元，摩根士丹利為29美元，匯豐相對較低，給出的目標(biāo)價為28美元。

瑞銀3月5日發(fā)布39頁深度報告，除了給出拼多多買入評級外，還給出了目前所知的最高目標(biāo)價37美元。

不過匯豐認(rèn)為，大部分積極因素已經(jīng)包含在目標(biāo)價中，不可忽視新電商法、騰訊支持減少等下行風(fēng)險。

瑞銀認(rèn)為，拼多多活躍用戶和APRU將增長強(qiáng)勁，同時拼多多也是三四線城市用戶增長的最大受益者之一。此外，在與中國目前排名前兩位的電商巨頭阿里巴巴和京東的比較中，瑞銀預(yù)計未來拼多多有望在活躍用戶和每位活躍買家平均GMV方面分別趕上阿里巴巴和京東。

報告認(rèn)為，未來新增消費者主要來自于三四線城市，預(yù)計2019年來自這些地區(qū)的消費者將能驅(qū)動拼多多用戶增長24%。不僅是拼多多，淘寶同樣也將受益于此，QuestMobile統(tǒng)計顯示，約一半的拼多多用戶也同時使用淘寶。

除了新增用戶，消費頻率是另一個關(guān)鍵指標(biāo)。瑞銀發(fā)現(xiàn)，去年開始使用拼多多的用戶消費了共17次；而兩年前加入的用戶在去年消費次數(shù)為27次。

此外，來自零售商和品牌的反饋顯示，拼多多廣告的ROI（投資回報率）要高于淘寶，未來預(yù)計其廣告轉(zhuǎn)化和廣告客戶數(shù)量將繼續(xù)增長，這將驅(qū)動廣告轉(zhuǎn)化率增長（pricing/take rate)。

瑞銀預(yù)計，2022年拼多多活躍用戶數(shù)將趕上阿里巴巴當(dāng)前的活躍用戶數(shù)6.36億。

從用戶數(shù)來看，拼多多已成為中國第二大電商平臺。截至2018年，拼多多預(yù)計有活躍買家4.716億，同比增長71%；瑞銀預(yù)計2019年拼多多活躍用戶增速將放緩至24%，并在2022年進(jìn)一步降至4%。

一方面，目前中國互聯(lián)網(wǎng)的增長越來越多來自三四線城市的用戶，而拼多多正是瞄準(zhǔn)了這些年齡較大、家庭收入中為數(shù)較低的用戶，同時將消費游戲化。

圖片來源：瑞銀（拼多多用戶主要來自三線、四線及以下城市）

另一方面，拼多多也在“蠶食”其他電商的蛋糕。瑞銀指出，唯品會和瞄準(zhǔn)一二線城市的京東與其用戶重疊度最高（29%的唯品會用戶、27%的京東用戶經(jīng)常使用拼多多，而淘寶的比例只有21%）。

圖片來源：瑞銀（到2021年，預(yù)計拼多多占中國電商GMV比例為13%，與京東持平）

1、用戶：52%的拼多多用戶來自于三線及以下城市，淘寶為46%，京東為40%；拼多多用戶平均年齡為35.0歲，所有電商用戶平均年齡為29.5。

2、GMV：瑞銀預(yù)計拼多多GMV的占比將從2018年的6%翻倍至2021年的13%，屆時拼多多的份額將于京東持平，僅次于阿里。

3、知名度：無論是從認(rèn)知度，還是使用層面來看，拼多多已經(jīng)成為中國排名第四的在線購物平臺，排在淘寶、京東和蘇寧之后。

4、獨特性：在“消費樂趣”和“與朋友分享購物經(jīng)驗”這兩個選項中，拼多多得分最高。

瑞銀預(yù)計，2023年底拼多多每位活躍買家平均GMV為3823元，將高于京東2018年底3515元的水平。

截至2018年，拼多多每位活躍買家平均GMV為1127元，同比增長95.4%；預(yù)計2019年這一增速將放緩至55%，并在2023年進(jìn)一步降至16%。

瑞銀指出，通過提高消費頻率、以及將轉(zhuǎn)化率從2018年的2.34%提高至2023年的3.5%，拼多多將能夠?qū)崿F(xiàn)平均GMV的增長。

未來幾年，拼多多ARPU（每用戶平均收入）的增長仍將受消費頻率驅(qū)動，但是其主要目標(biāo)將是提供更多商品種類、發(fā)展客戶到制造商戰(zhàn)略（C2M）。此外，拼多多未來還可能發(fā)展高端平臺（類似天貓）、跨進(jìn)電商（類似天貓國際、網(wǎng)易考拉）、以及發(fā)揮游戲和社交互動功能來提高用戶使用產(chǎn)品時間。

對于商戶來說，拼多多的ROI（投資回報率）比淘寶更高，不過未來幾年這一差距預(yù)計將縮小。盡管一些品牌在拼多多上并未盈利，但是他們將拼多多視為一種獲客方式，瑞銀指出，如果拼多多能改進(jìn)算法同時用戶消費繼續(xù)增長，那么會促使品牌們投入更多。

不過瑞銀警告，盡管拼多多將通過提供高質(zhì)量、區(qū)別化產(chǎn)品來促進(jìn)用戶增長，但是如果長期仍是促銷促進(jìn)增長的平臺（像唯品會一樣），那么增速將放緩。

1、消費頻率：調(diào)查顯示，拼多多的消費頻率已經(jīng)超過唯品會、接近京東，為淘寶的三分之二。

2、消費次數(shù)：使用拼多多4至13個月的用戶，平均一年消費次數(shù)為17次；使用拼多多超過兩年的用戶，平均一年消費次數(shù)增加值27次。

3、留存率：拼多多7天留存率高于所有競爭對手；30天留存率從2017年的18%提高至2018年的29%。

4、消費期望：2019年調(diào)查，受訪者計劃增加在拼多多的消費頻次和總支出，但是增速不及其他平臺。

圖片來源：瑞銀

看好者認(rèn)為拼多多能夠通過團(tuán)購和三四線用戶增長而取代京東；而懷疑者則認(rèn)為拼多多可能是下一個唯品會，即未來幾年用戶無法增長、每用戶收入也無法持續(xù)增加（除了促銷手段以及注重價格的用戶之外，唯品會并沒有做到拓展市場）。

根據(jù)彭博綜合統(tǒng)計，投行對拼多多目標(biāo)價預(yù)測呈一路走高態(tài)勢，目前12月目標(biāo)價為31.82美元。

給出“持有”評級、且給出較低目標(biāo)價的匯豐，在2月研報指出，盡管去年三季度拼多多現(xiàn)金充裕，但是最近的增發(fā)計劃顯示，在宏觀經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)和激烈的競爭背景下拼多多正在進(jìn)行野心勃勃的擴(kuò)張計劃。尤其值得注意的是，此次增發(fā)距離2018年7月IPO后僅7個月。另外，2019年將是拼多多爭取客戶的關(guān)鍵一年。匯豐指出，拼多多的獲客成本一直在以更快的速度增長，對于一家新興企業(yè)而言保持競爭力至關(guān)重要。

對于四季度財報，匯豐預(yù)計GMV將是2050億元人民幣（同比增長163%），2018年平均用戶消費次數(shù)27次（2017年為18次），距離阿里巴巴仍有差距。

對于評級理由，匯豐認(rèn)為大部分積極因素已經(jīng)包含在目標(biāo)價中。另外，盡管拼多多有營收增速加快、用戶獲取推動增長、收支平衡快于預(yù)期等積極因素，但是新電商法、騰訊支持減少、數(shù)據(jù)安全努力不足等將給拼多多帶來下行風(fēng)險。

回顧過去兩次拼多多財報電話會，分析師關(guān)注的焦點已經(jīng)略有不同。

在去年8月份的電話會上，GMV增速、用戶增速（活躍買家消費）、貨幣化、C2M策略、打假是分析師們提到的關(guān)鍵詞；到了11月的電話會，宏觀經(jīng)濟(jì)放緩、新電商法等也成為焦點。

除了以上關(guān)鍵財務(wù)數(shù)據(jù)和要點外，還可關(guān)注：

隨著拼多多入駐微信錢包，分析師們對于微信的導(dǎo)流功能、以及拼多多與騰訊的關(guān)系也越加關(guān)注。當(dāng)時拼多多回應(yīng)做出判斷還太早，此次可關(guān)注是否有相關(guān)信息。

三季度財報會有分析師指出，隨著拼多多為優(yōu)質(zhì)商戶提供流量優(yōu)惠，有效轉(zhuǎn)化率（effective take rate）出現(xiàn)了下降。拼多多當(dāng)時指出，認(rèn)為這種嘗試是值得的，最終將有利于貨幣化，但是近期目標(biāo)是用戶滿意度。

另外，對于此前提到的增發(fā)計劃，可關(guān)注拼多多未來的投資策略。

華爾街見聞 方凌（封面圖來源于攝圖網(wǎng)）