圖片來源：攝圖網(wǎng)

6月20日，證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開征求意見，主要內(nèi)容包括：

1）擬取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤(rùn)”指標(biāo)；

2）擬將“累計(jì)首次原則”的計(jì)算期間進(jìn)一步縮短至36個(gè)月；

3）擬支持符合國(guó)家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市；

4）擬恢復(fù)重組上市配套融資；

5）簡(jiǎn)化科創(chuàng)板公司并購(gòu)重組的信披要求。

取消“凈利潤(rùn)”認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)并不意味著“炒殼”的監(jiān)管放松

當(dāng)前借殼上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)為控制權(quán)發(fā)生變更之日起60個(gè)月內(nèi)（累計(jì)首次原則）的資產(chǎn)重組，上市公司向收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人購(gòu)買資產(chǎn)的資產(chǎn)總額、營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、資產(chǎn)凈額等財(cái)務(wù)指標(biāo)，至少一項(xiàng)占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末的比例達(dá)到100%以上，即為借殼上市。

本次公開征求意見，“累計(jì)首次原則”計(jì)算期間從60個(gè)月縮短至36個(gè)月，從時(shí)間維度放松了借殼上市的認(rèn)定。財(cái)務(wù)指標(biāo)方面，由于殼公司的平均資產(chǎn)規(guī)模較小，取消“凈利潤(rùn)”認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)僅為盈利能力較強(qiáng)、資產(chǎn)較輕的公司提供了借殼上市的機(jī)會(huì)，并不意味著“炒殼”的監(jiān)管放松，反而更加利好具有一定資產(chǎn)規(guī)模但盈利能力欠佳的上市公司通過并購(gòu)重組進(jìn)行資源整合和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

短期來看，政策對(duì)創(chuàng)業(yè)板形成較強(qiáng)的情緒刺激

除了定量的財(cái)務(wù)指標(biāo)，“可能導(dǎo)致上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化”、“可能導(dǎo)致上市公司發(fā)生根本變化的其他情形”賦予了監(jiān)管對(duì)借殼上市的自由裁量權(quán)，考慮到戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)一級(jí)市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的行業(yè)分布與創(chuàng)業(yè)板重合度更高，本次征求意見擬放開創(chuàng)業(yè)板借殼上市的限制，同時(shí)恢復(fù)配套融資，相當(dāng)于為創(chuàng)業(yè)板帶來額外的制度紅利。

此外，從資金面來看，6月份以來北向資金累計(jì)凈流入378.6億元，而內(nèi)資相對(duì)謹(jǐn)慎，根據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)，私募基金5月份平均倉位已經(jīng)降至62%，接近2018年年底水平。在市場(chǎng)拐點(diǎn)已至且消費(fèi)、金融板塊相對(duì)收益較高的情況下，存在國(guó)內(nèi)資金博弈創(chuàng)業(yè)板的空間。

長(zhǎng)期來看，符合產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的并購(gòu)才會(huì)成為主流

2013-2015的并購(gòu)潮財(cái)務(wù)效應(yīng)顯著，更多公司以短期利潤(rùn)和市值為出發(fā)點(diǎn)，體現(xiàn)為成長(zhǎng)股高估值下通過定增融資并購(gòu)低估值標(biāo)的實(shí)現(xiàn)外延增長(zhǎng)，為不少公司帶來沉重的資產(chǎn)負(fù)債表包袱。

經(jīng)過2017-2018年的商譽(yù)減值，當(dāng)前上市公司更加注重產(chǎn)業(yè)性并購(gòu)為自身帶來的協(xié)同效應(yīng)，投資者也意識(shí)到外延增長(zhǎng)不等同于內(nèi)生增長(zhǎng)，更加關(guān)心并購(gòu)標(biāo)的對(duì)企業(yè)內(nèi)生盈利能力的改善。另一方面，并購(gòu)重組自2018Q3進(jìn)入政策寬松周期以來，監(jiān)管堅(jiān)持循序漸進(jìn)、有條件的放松，對(duì)違法違規(guī)、惡意炒殼、“忽悠式”重組等行為有能力且有經(jīng)驗(yàn)從嚴(yán)治理。

因此，我們認(rèn)為本輪并購(gòu)重組政策的放開不會(huì)重蹈上一輪并購(gòu)潮的覆轍，長(zhǎng)期來看，符合產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的并購(gòu)才會(huì)成為主流。

來源：中信證券研究 分析師：秦培景 裘翔 楊靈修

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