每經(jīng)記者｜楊建    每經(jīng)編輯｜吳永久    

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2019年以來，A股市場也是一波三折。在一月份順勢調(diào)整之后，基于對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢及中美關(guān)系的積極展望，于2月初開啟了一段波瀾壯闊的上攻行情。不過，進(jìn)入4月中旬，市場開始了明顯的回調(diào)，而近期市場在一系列的利好因素推動(dòng)下，市場出現(xiàn)反彈跡象，市場重回升勢，投資機(jī)會(huì)在哪里？為此嘉石大巖資本投研主管蔣曉飛接受了《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡稱NBD）的專訪，其分享了他對后市以及一些市場熱點(diǎn)的看法。

嘉石大巖資本投研主管蔣曉飛（受訪者供圖）

2019年是熊末牛初的轉(zhuǎn)換年？

NBD：今年的市場在經(jīng)歷過一季度的上漲之后又回調(diào)，現(xiàn)在出現(xiàn)明顯的變化，核心資產(chǎn)得到市場的重視，對于A股的核心資產(chǎn)，你是怎么看的？

蔣曉飛：核心資產(chǎn)在任何市場都會(huì)得到重視，現(xiàn)在有點(diǎn)“資產(chǎn)荒”的味道，那么只要不是太貴，就更會(huì)得到重視，因?yàn)樘嗟馁Y金追逐比較少的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，所以呢，市場會(huì)給核心資產(chǎn)一定程度的溢價(jià)。問題是，什么是核心資產(chǎn)呢，是傳統(tǒng)意義上的白馬藍(lán)籌、行業(yè)龍頭？還是未來各細(xì)分領(lǐng)域的領(lǐng)軍羊？

那些能夠保持營收和利潤持續(xù)增長，而且還有競爭壁壘，有穩(wěn)定的分紅和持續(xù)的現(xiàn)金流的公司，這是我們要關(guān)心的。當(dāng)然，過去的白馬藍(lán)籌大家都能接受，比如茅臺、平安、招行、海螺，或者說是恒瑞醫(yī)藥、長江電力、上海機(jī)場，然后還有港股的騰訊這些都是已經(jīng)被證明的核心資產(chǎn)。

NBD：有市場人士認(rèn)為，2019年A股走勢節(jié)奏很可能類似2005年，2019年的A股將是熊末牛初的轉(zhuǎn)換年？對此你是如何看待這個(gè)問題的呢？

蔣曉飛：確實(shí)有一定可比性。首先從跌幅來看，上證綜指從2001年6月14日的2245點(diǎn)，經(jīng)過長達(dá)四年漫漫熊市，跌到2005年6月6日的998點(diǎn)，跌幅高達(dá)56%。那我們?nèi)绻麖?015年的6月11號上證綜指的5178點(diǎn)算起的話，要到達(dá)同樣的跌幅，指數(shù)大概在2300點(diǎn)左右。現(xiàn)在是2900點(diǎn)，也就是說還有20%的差距。那會(huì)不會(huì)還會(huì)跌那么多呢？就要看其它因素了。

第二從估值來講。2005年最低點(diǎn)的時(shí)候，PE和PB大概在16倍和1.6倍?，F(xiàn)在分別是13倍和1.4倍，已經(jīng)比上次最低點(diǎn)還低?？墒沁@個(gè)背景是在GDP增速下滑的階段，那時(shí)候中國經(jīng)濟(jì)還在高速增長，現(xiàn)在是那時(shí)候增速的一半?？墒枪墒幸叱隹沙掷m(xù)的階段性牛市，光跌幅大和估值低還不夠，還需要有比較大的利好催化劑。2005年推動(dòng)了股權(quán)分置改革，壓制市場的主要利空國有股減持消失。

那么2019年，更有可能是2020年，我認(rèn)為最大的利好消息，有可能就是中美貿(mào)易談判達(dá)成某種協(xié)議，疊加全球央行重回貨幣寬松政策。就貿(mào)易摩擦來說，對中國出口企業(yè)有壓力，對美國和世界經(jīng)濟(jì)也有巨大的壓力。等到美國的企業(yè)和消費(fèi)者感受到通脹，并擔(dān)心引入通脹，在歐盟和美國其他盟友的勸說下，加上明年是大選年，特朗普想連任總統(tǒng)，那么在壓力和利益權(quán)衡下是有可能重回理智，達(dá)成談判協(xié)議的。

所以那個(gè)時(shí)候就貿(mào)易談判而言，中方反而是有主動(dòng)權(quán)的。從長遠(yuǎn)的角度來講，中國的經(jīng)濟(jì)要從依賴基建和房地產(chǎn)投資的模式，轉(zhuǎn)變?yōu)橐钥萍紕?chuàng)新帶動(dòng)消費(fèi)升級的模式，還需要數(shù)十年在科技創(chuàng)新和應(yīng)用、人才培養(yǎng)和引入、基礎(chǔ)教育和產(chǎn)業(yè)結(jié)合、資金和資本市場的完善上持續(xù)不斷地努力發(fā)展。

NBD：有人說到，A股就是一個(gè)博弈市場，你作為基本面研究的資深專家，你是如何看待基本面研究在投資中的作用呢？

蔣曉飛：其實(shí)任何市場都是一個(gè)博弈市場。股價(jià)之所以停留在今天這個(gè)價(jià)位，就是買賣雙方當(dāng)天的一個(gè)博弈結(jié)果。美股也是高度博弈的市場，也有泡沫和低谷。差別在于，博弈的背后是以邏輯和基本面支撐的，還是以割韭菜賺取他人財(cái)富為目的的無厘頭。

一個(gè)例子就是以滬深300等大市值的股票，要比以中證1000等小市值股票，定價(jià)更合理，alpha也低。未來隨著退市制度和融券的發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者占比的提高，以及懲罰力度的加大和完善，A股也會(huì)定價(jià)更為合理。但這不等于博弈降低了，而是減少了靠內(nèi)幕交易、操縱股價(jià)而賺取非法利潤的博弈，從而引導(dǎo)A股市場走向長期的可持續(xù)的健康發(fā)展。

中長線投資者現(xiàn)在是建倉好機(jī)會(huì)

NBD：由于科創(chuàng)板開市，越來越多的科技公司開始了上市之路，尤其是科創(chuàng)板的公司上市暴漲，對于中小創(chuàng)的科技股的估值提升有怎樣的作用？

蔣曉飛：我認(rèn)為科創(chuàng)板是非常成功的。可以說，是互聯(lián)互通以后第二個(gè)重大的資本市場改革。它的作用并不是說第一天整個(gè)科創(chuàng)板集體暴漲而形成的財(cái)富效應(yīng)，而是對上市公司的上市發(fā)行、定價(jià)以及以后的退市提出了一條新的途徑，就是注冊制。其定價(jià)呢，由市場來決定。我們知道，中國是不缺乏有創(chuàng)造性的所謂的獨(dú)角獸的，但是過往因?yàn)楦鞣N各樣的原因都選擇去美股上市，少數(shù)走了港股。

那么現(xiàn)在科創(chuàng)板對利潤等指標(biāo)有靈活的安排，少數(shù)優(yōu)質(zhì)的科技公司就可以選擇直接上A股的科創(chuàng)板。我不認(rèn)為科創(chuàng)板對現(xiàn)有的科技股的估值有提升作用，因?yàn)槭袌鲈絹碓铰斆?，定價(jià)更加合理，不會(huì)輕易貼標(biāo)簽，就像以前那樣給高估值。

NBD：今年以來，外資在市場中的比重逐漸增大，而近期MSCI將A股納入因子從10%提高到15%，很多人認(rèn)為，隨著外資不斷流入，白馬效應(yīng)會(huì)越來越強(qiáng)，對此你是怎么看待這個(gè)現(xiàn)象？

蔣曉飛：的確，我們發(fā)現(xiàn)外資對某些標(biāo)的的選擇有一定的傾向性和同質(zhì)性。然后隨著它的配置的增加，比如說MSCI和富時(shí)羅素。因?yàn)樗难芯坎豢赡苌钊氲?700個(gè)股票，所以呢，選擇一些所謂的大白馬或者核心的有代表性的中國資產(chǎn)。這種現(xiàn)象呢，也吸引了部分資金。其實(shí)就是一種借力。本身也是無可厚非，因?yàn)樗麄兊臉?biāo)準(zhǔn)的確是有相當(dāng)?shù)馁|(zhì)量的。如果未來外資發(fā)行新的指數(shù)基金，或者說有一定的主動(dòng)管理能力，他們在標(biāo)的選擇上也會(huì)有所分化，不再局限于白馬。

NBD：今年的A股市場面臨不確定性最多，在各種內(nèi)外因素的擾動(dòng)下，A股市場走得比較艱難，你認(rèn)為投資者應(yīng)該采用怎樣的策略來進(jìn)行后期的投資？

蔣曉飛：如果是做短線，現(xiàn)在還有貿(mào)易摩擦的問題，可以短時(shí)采取防守型措施。如果是看中長線的投資者，現(xiàn)在是建倉好機(jī)會(huì)，可以找一些和貿(mào)易摩擦或者國家的貨幣政策利率的影響比較小的核心資產(chǎn)，逐漸加倉。