接下來我們講一下“十五五”規(guī)劃建議稿的內容。由于這部分涉及較多與宏觀經濟相關的建議指標設置，因此對我們展望今年年底至明年的債券市場具有較為明顯的參考價值。我們這里就拋磚引玉，談一談對“十五五”規(guī)劃建議稿的看法。

首先，我們簡單介紹一下“十五五”規(guī)劃稿。從名稱不難看出，這是我國實施的第十五個五年規(guī)劃。我國自1953年起開始實施五年規(guī)劃，在這之前，從建國到1953年的這段時期為新民主主義時期；完成社會主義改造后，我國便正式開啟了五年規(guī)劃的實施進程。從過往實施經驗來看，我國的五年規(guī)劃均取得了顯著成效，圓滿實現(xiàn)了各階段經濟社會發(fā)展目標。

可以先看一下，對于“十五五”時期，我國當前所處的發(fā)展狀態(tài)。過去五年，即“十四五”時期全球經濟均受到疫情的嚴重沖擊。對我國而言，整體經濟增速較“十四五”初期的預期存在一定差距，因此我們判斷，“十五五”期間對經濟增速的訴求會有所加碼，這點對于債券市場而言至關重要。

需要注意的是，當前的“十五五”規(guī)劃為建議稿，正式稿將在明年兩會期間審議通過。正式稿中將會明確相應的量化指標，對社會各領域發(fā)展形成約束和引導。我們先來簡要梳理量化指標的相關情況。首先，在整個“十四五”期間，我國已基本完成了該時期提出的經濟增速目標及創(chuàng)新、民生、綠色、安全保障等各大領域的發(fā)展任務。

數(shù)據(jù)來源：Wind，Bloomberg，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2025年10月

若審視此次“十五五”規(guī)劃的目標設定，預計會有一些調整。其中較為明顯的一點是，我們會對經濟增速有更高的訴求。由于“十四五”期間并未像以往那樣設定非常明確的經濟增速目標，導致未來十年完成2035年遠景目標的壓力有所加大。

我國在2020年提出了2035年遠景目標，按照15年的規(guī)劃周期，按理說 “十四五”時期應保持較高的經濟增速，為后續(xù)十年完成目標奠定良好基礎。但由于“十四五”時期受疫情影響，這五年的經濟增速未達預期，客觀上給后續(xù)十年完成2035年目標增加了壓力。在這一背景下，我們認為“十五五”規(guī)劃最終的量化指標版本中，經濟發(fā)展領域的首要指標——國內生產總值增長，將會設定明確的量化標準進行約束。

數(shù)據(jù)來源：Wind，Bloomberg，國泰基金整理，數(shù)據(jù)截至2025年10月

接下來我們主要講和債券市場相關的內容。首先是2035年遠景目標的具體內容，以及其為何具有較強約束性。2035年遠景目標與“十四五”規(guī)劃一同在2020年的十九屆五中全會上提出，其中明確提出，到2035年要實現(xiàn)人均GDP較2020年翻一番，另外人均收入要達到中等發(fā)達國家水平。這些內容為我們制定“十五五”規(guī)劃的量化目標提供了重要依據(jù)。

在此次“十五五”規(guī)劃建議稿對應的輔助讀本中，我們看到中財辦的領導明確了未來10年實現(xiàn)該目標所需的大致經濟增速。我們先來看看學界對此的看法。首先比較明確的是，我國自2010年以來，經濟增速呈現(xiàn)逐步放緩的趨勢，基本上每兩三年經濟增速會下降0.5%。當前我國經濟增速也延續(xù)了這一趨勢，預計未來總體經濟增速仍將逐級放緩。

大部分學者將我國“十五五”期間的經濟潛在增長率預測在4%至5%之間。我看到最終韓文秀所著的輔導百問讀本中，提出未來10年需實現(xiàn)4.17%的年均增速，這一數(shù)值也處于上述區(qū)間范圍內。

這一測算主要基于人均GDP翻一番的目標，我們知道人均GDP翻一番并非直接對應經濟總量的增長，因為還需考慮人口變動因素。我國人口從去年開始進入負增長狀態(tài)，人口基數(shù)逐漸下降，這將使得人均GDP被動提升。因此，我們并不需要非常高的經濟增速就可以實現(xiàn)2035年的既定目標，據(jù)此測算，未來10年實現(xiàn)4.17%的年均增速即可達成。

要實現(xiàn)這10年4.17%的年均增速，需要怎樣的目標設定？我們對此的預判如下：首先在明年和后年，我國需保持5%左右的較高經濟增速，核心原因在于明年是“十五五”的開局之年，后年將召開二十一大，這兩年均具有至關重要的意義。在2028年、2029年、2030年這三年，經濟增速目標可能會下調到4.5%附近的水平，而在 “十五五”初期，我國經濟增速目標仍將維持在5%左右的水平。

從當前經濟形勢來看，明年要實現(xiàn)5%以上的經濟增速存在一定難度。我們確實判斷，需要出臺更多宏觀政策予以刺激。

此外，在人均GDP的測算過程中，還需關注中國人口的預測情況。中財辦預測，未來十年中國人口年均降幅約為2‰，但從當前生育刺激政策的實施效果來看，要實現(xiàn)這一人口降幅目標存在一定難度，人口降幅可能會更大。

我這邊引用的是西南財經大學和清華大學聯(lián)合發(fā)布的預測數(shù)據(jù)。若采取中等生育方案，未來10年人口將下降5000萬左右，對應年均人口降幅約為4‰；若為低生育方案，未來10年人口將下降7000萬左右，對應年均人口降幅約為5‰。這意味著我們實際所需的GDP年均增長率并未達到輔助讀本中提出的水平，因此我們判斷，未來規(guī)劃的總量量化指標可能會從總量GDP轉向人均GDP，以更準確地反映人口變化對經濟增長的影響。

以上是關于宏觀經濟目標的相關分析。接下來我們重點分析此次“十五五”規(guī)劃中至關重要的兩部分內容：建設現(xiàn)代化產業(yè)體系以及創(chuàng)新發(fā)展相關部署。這兩點是“十五五”規(guī)劃中除宏觀經濟目標外最重要的內容，規(guī)劃明確提出要保持制造業(yè)合理比重，并將建設現(xiàn)代化產業(yè)體系列為12項重點任務之首。目前我國制造業(yè)占比并不低，預計未來五年仍將保持在較高水平，且這一占比不會因經濟發(fā)展階段變化而大幅下降，因為“十五五”規(guī)劃已明確要求，需持續(xù)加大制造業(yè)相關投資，推動產業(yè)升級。規(guī)劃還提出推動重點產業(yè)提檔升級、打造新興支柱產業(yè)、前瞻布局未來產業(yè)，可見我國對未來制造業(yè)發(fā)展已制定了詳盡規(guī)劃。

此外，在消費、民生等領域，規(guī)劃也提出了一些新提法，比如提升居民消費率、擴大內需。不過，若這些提法缺乏量化指標約束，其最終實施效果仍有待觀察。以上便是“十五五”規(guī)劃中與債券市場相關的主要內容。

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