往年的機(jī)構(gòu)策略報(bào)告中，機(jī)構(gòu)的真知灼見往往被大段的經(jīng)濟(jì)分析和似是而非的描述包裹，難見其真正鮮明的態(tài)度。但投資需要的是鮮明的態(tài)度和強(qiáng)有力的執(zhí)行。因此，本期的年度盤點(diǎn)，我們摘取了市場上有鮮明觀點(diǎn)、風(fēng)格迥異、同時(shí)又有較出色業(yè)績的機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)予以盤點(diǎn)，去語言雕飾，現(xiàn)真實(shí)態(tài)度，希望能給投資者帶來一定啟發(fā)。

南方基金：

拐點(diǎn)可期 底部未到

作為一個(gè)大型公募基金的策略報(bào)告，南方基金的2012年年度策略算是相當(dāng)有個(gè)性的，至少在同行中是如此。比如，他是少數(shù)偏樂觀的投資觀點(diǎn)，比如，他是少數(shù)對(duì)于CPI有中期樂觀看法的機(jī)構(gòu)，比如，他是少數(shù)看好銀行股的策略報(bào)告。

南方基金在策略觀點(diǎn)中，總體認(rèn)為，目前市場已進(jìn)入底部區(qū)域。未來隨著政策的逐漸轉(zhuǎn)向，A股有望通過反復(fù)震蕩，逐步完成筑底過程。

他的理由有以下幾個(gè)。首先，中國經(jīng)濟(jì)不會(huì)硬著陸。南方基金認(rèn)為，2012年下半年，隨著政策內(nèi)在的周期性擴(kuò)張，經(jīng)濟(jì)增速將溫和回升。本次經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)回落，是宏觀主動(dòng)調(diào)控的結(jié)果，并不是經(jīng)濟(jì)本身出現(xiàn)問題，加上逆周期的宏觀調(diào)控將限制增長下滑的幅度，因此經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險(xiǎn)不大。

其次，美國經(jīng)濟(jì)2012年仍將溫和復(fù)蘇。他認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的可能性很小。美國經(jīng)濟(jì)最大的下行風(fēng)險(xiǎn)將來自于歐洲形勢的惡化。但美國經(jīng)濟(jì)2012年仍將溫和復(fù)蘇。

其三，中國通脹壓力明顯減輕。南方基金認(rèn)為，在持續(xù)一年宏觀調(diào)控和經(jīng)濟(jì)增速下滑的雙重作用下，我國經(jīng)濟(jì)的通脹壓力明顯減弱。到了明年，隨著經(jīng)濟(jì)增速的回落和基數(shù)的增加，通脹也許不再是問題。因此，在通脹下行趨勢確立的情況下，貨幣政策和財(cái)政政策的放松力度可能超出預(yù)期。

面對(duì)這樣的市場環(huán)境，南方基金認(rèn)為，當(dāng)前市場已經(jīng)處于底部區(qū)域，探底成功后將呈現(xiàn)震蕩；反彈格局，短期內(nèi)仍要控制倉位，等待更好的入場機(jī)會(huì)。行業(yè)配置上：首先，.受益于政策放松的銀行；其次，.隨著通脹和成本壓力回落，中下游制造業(yè)毛利率有望小幅回升，關(guān)注工程機(jī)械、白色家電、汽車等制造業(yè)板塊反彈的機(jī)會(huì)；最后，通脹回落后，居民真實(shí)收入和購買力將回升，可以繼續(xù)持有品牌消費(fèi)板塊。

星石投資：

從戰(zhàn)略防守到戰(zhàn)略進(jìn)攻

星石投資是少數(shù)在近2年內(nèi)都大致踏準(zhǔn)宏觀經(jīng)濟(jì)節(jié)拍的機(jī)構(gòu)，而且整體判斷頗具前瞻性。因此，當(dāng)年初謹(jǐn)慎至今的星石在年末開始轉(zhuǎn)為樂觀后，他們的年度策略就顯得更引人關(guān)注。

星石認(rèn)為，從2011年四季度以來，市場風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)逐步降低的長趨勢變化特征，這意味著在未來的兩到三個(gè)季度，A股將出現(xiàn)長周期的轉(zhuǎn)換。因此他們認(rèn)為，長期操作思路也要發(fā)生重大變化，自2011年四季度至2012年全年，星石投資的投資策略將由“戰(zhàn)略防守”轉(zhuǎn)向“戰(zhàn)略進(jìn)攻”。

其中的理由在于，首先，市場風(fēng)險(xiǎn)正在經(jīng)歷比較充分的釋放。星石認(rèn)為，從市場風(fēng)險(xiǎn)釋放的角度來思考，市場目前需要重點(diǎn)關(guān)注的有兩個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)：一方面是估值中樞的反復(fù)探底。如果把2012年的經(jīng)濟(jì)減速算進(jìn)去，2012年A股盈利增速大概為10%，按照這個(gè)水平計(jì)算，目前A股的平均估值在A股歷史上是最低點(diǎn)。這樣的估值水平絕對(duì)屬于底部區(qū)域。

另一方面是無風(fēng)險(xiǎn)利率水平的不斷上升。鑒于本輪貨幣調(diào)控使用的是數(shù)量工具，且由于工業(yè)企業(yè)的ROE（凈資產(chǎn)收益率）仍在高位，調(diào)控之初直接推升了市場化利率的水平，在管制利率變動(dòng)不大的情況下，也間接推升了市場無風(fēng)險(xiǎn)利率水平。而這個(gè)趨勢在2011年底出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)，就目前的全球經(jīng)濟(jì)形勢看，短時(shí)間很難有大幅回升。無風(fēng)險(xiǎn)利率見頂已經(jīng)基本明確。

在經(jīng)濟(jì)減速的大背景下，2012年將出現(xiàn)兩類比較明確的投資機(jī)會(huì)：一類是受經(jīng)濟(jì)減速影響較小的非周期股票，其中服務(wù)類股票由于同時(shí)具有一定的成長性而備受星石投資看好。這類股票在A股估值中樞反復(fù)探底的過程中，逐步具備了估值優(yōu)勢，同時(shí)其增長的穩(wěn)定性又為2012年或有的估值沖擊帶來可靠的安全墊。

另外一類收益機(jī)會(huì)是來自于流動(dòng)性放松的階段性機(jī)會(huì)。由于上面提到重大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)正在或者已經(jīng)得到充分的釋放，那么2012年一旦市場出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性利好，必然會(huì)帶來多次階段性投資機(jī)會(huì)。這類投資機(jī)會(huì)中，看好受益于流動(dòng)性放松的各類周期股。

交銀施羅德：

周期股的估值有望顯著向上修復(fù)

在交銀基金看來，目前的宏觀經(jīng)濟(jì)和市場組合，意味著一定的機(jī)會(huì)。其核心動(dòng)力來自于，通脹回落后的政策作用。

交銀基金認(rèn)為，通脹高點(diǎn)已于2011年顯現(xiàn)，2012年全年通脹將先下后穩(wěn)。國內(nèi)通脹率在連續(xù)的緊縮政策后終于見頂呈回落態(tài)勢，今年11月CPI同比為4.2%，創(chuàng)年內(nèi)CPI數(shù)據(jù)新低。12月通脹數(shù)據(jù)或進(jìn)一步小幅回落?？傮w而言，通貨膨脹率已呈預(yù)料中的快速下滑態(tài)勢。目前至明年上半年，政府關(guān)心的主要問題不會(huì)停留在通脹層面，而是在PMI數(shù)據(jù)跌破警戒線的背景下，更多地將關(guān)注轉(zhuǎn)移到經(jīng)濟(jì)增長方面。

政策方面，鑒于通脹已呈回落態(tài)勢，信貸緊縮顯示明顯成效。預(yù)計(jì)明年決策層把“抑制通脹是當(dāng)前穩(wěn)健貨幣政策的首要任務(wù)”的基調(diào)將有所微調(diào)，更多強(qiáng)調(diào)結(jié)構(gòu)調(diào)整和促進(jìn)內(nèi)需，并且伴隨經(jīng)濟(jì)回落，政策趨向?qū)捤沙蔀榇蟾怕适录?；進(jìn)入2012年后，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)調(diào)控措施仍將保持直至房價(jià)明顯松動(dòng)，地產(chǎn)調(diào)控仍會(huì)維持，但貸款余額同比增速明顯下滑后信貸政策將逐漸過渡到中性甚至偏松。

政策面臨結(jié)構(gòu)調(diào)整，新周期將啟動(dòng)：當(dāng)前政策的著力點(diǎn)將在保障房投資、鐵路建設(shè)、水利建設(shè)以及扶持中小企業(yè)上做結(jié)構(gòu)微調(diào)，確保政策大基調(diào)不變的情況下維持經(jīng)濟(jì)8%以上的增速。2012年保障房投資建設(shè)力度在2011年全面新開工后將大于歷年。地方性投資沖動(dòng)仍將相對(duì)較強(qiáng)，新項(xiàng)目的上馬對(duì)經(jīng)濟(jì)會(huì)產(chǎn)生一定的刺激作用。另一方面，從固定資產(chǎn)投資增速上來看，在部分制造業(yè)投資多年下滑的背景下，2012年私人投資在經(jīng)濟(jì)見底回升后可能將保持較高增速，預(yù)期制造業(yè)表現(xiàn)尤為明顯，新投資周期面臨啟動(dòng)。

他們認(rèn)為，伴隨經(jīng)濟(jì)探底回升，大盤股估值會(huì)持續(xù)得到修復(fù)，風(fēng)格上大小盤將相對(duì)均衡配置；此外，周期股的估值也有望顯著向上修復(fù)。自上而下?lián)駲C(jī)選擇周期品：在經(jīng)歷了嚴(yán)厲的政策調(diào)控之后，經(jīng)濟(jì)下滑態(tài)勢已經(jīng)較為顯著地反映在周期股定價(jià)中，金融、地產(chǎn)估值具備修復(fù)空間；而在經(jīng)濟(jì)緩慢回升階段，鋼鐵、有色、煤炭、化工、非金屬等周期性行業(yè)也預(yù)計(jì)將進(jìn)入業(yè)績推動(dòng)下的估值修復(fù)期。

世誠投資：

政策傳導(dǎo)需要時(shí)間

世誠投資在2011年中表現(xiàn)非常出色，同時(shí)，其核心人物也是少數(shù)具備國際視野和市場歷練的基金經(jīng)理。很有意思的，同樣關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)的他們，在投資者策略上，卻給出了非常不同的看法——不搶反彈。

世誠投資的核心觀點(diǎn)，在于其認(rèn)為短期（幾個(gè)月）內(nèi)，投資人仍需要對(duì)目前仍過于樂觀的上市公司利潤預(yù)測作出修正，而這需要時(shí)間——在并不十分有效的A股市場里，這意味著不能過分期許政策放松。

“雖然投資人也意識(shí)到經(jīng)濟(jì)增速和企業(yè)盈利正在步入下降通道。但行為金融學(xué)告訴我們，投資人――哪怕是機(jī)構(gòu)投資人――總是傾向于選擇性地解讀他們獲得的信息，而這人性弱點(diǎn)，往往會(huì)孕育致命的投資失誤或錯(cuò)誤。”他在策略報(bào)告中如此認(rèn)為。

他們認(rèn)為，市場不要指望全面放松。雖然保增長將被安排在中央政府議事日程的首要位置，但決不要低估中國高層抗通脹的決心，因?yàn)閾?dān)心物價(jià)水平還會(huì)有反復(fù)。相信政府在看到通脹水平實(shí)質(zhì)性地穩(wěn)定在4％以下水平之前，難以實(shí)施全面放松。

另外，他們預(yù)計(jì)，資本外流極有可能貫穿整個(gè)2012年（至少是上半年）。在過去5年的時(shí)間里，中國共發(fā)生過4次大小規(guī)模的資本外流，皆與同期的全球風(fēng)險(xiǎn)偏好變化有關(guān)?？紤]到這次歐債危機(jī)在短期內(nèi)難以得到根治，而人民幣升值預(yù)期也已出現(xiàn)根本變化，由此，未來數(shù)月內(nèi)存準(zhǔn)率下調(diào)將成為一種常態(tài)。但是這種性質(zhì)的“被動(dòng)放松”對(duì)股市而言絕非利好。

目前看來明年信貸增幅有限，且不說總需求下滑導(dǎo)致的信貸萎縮，世誠投資認(rèn)為，在未來可見的時(shí)間內(nèi)股市難以出現(xiàn)具有可操作性的行情。