今年6月下旬開(kāi)始，央行在公開(kāi)市場(chǎng)連續(xù)實(shí)施逆回購(gòu)操作，央票發(fā)行則自年初暫停至今。從近期的逆回購(gòu)利率、數(shù)量以及與市場(chǎng)利率間變動(dòng)的規(guī)律來(lái)看，其利率風(fēng)向標(biāo)功能日漸凸顯。

同時(shí)值得注意的是，淡化依靠存款準(zhǔn)備金率進(jìn)行數(shù)量管理的背后，正預(yù)示了價(jià)格工具先行的必要性在加大。降息或許會(huì)再次出臺(tái)，而降準(zhǔn)則有可能繼續(xù)落空。

昨日央行在公開(kāi)市場(chǎng)突然新增14天期限逆回購(gòu)，無(wú)疑進(jìn)一步加大了這一猜想實(shí)現(xiàn)的概率。央行公告稱，周四進(jìn)行了700億元7天期逆回購(gòu)操作，對(duì)沖掉上周投放資金的到期量后，額外投放200億元。此外，新增了200億元的14天期逆回購(gòu)操作，跨期正好覆蓋月末。對(duì)于后者最通常的解釋是，可以借此紓緩月末因銀行存貸比考核導(dǎo)致的大范圍資金緊張。這樣一來(lái)，下調(diào)準(zhǔn)備金率的必要性將直接減弱。

這說(shuō)明，以往更多依靠降準(zhǔn)手段來(lái)達(dá)到釋放流動(dòng)性目的的工作，正在逐漸被期限更短且操作頻率更高更靈活的逆回購(gòu)所代替。傳統(tǒng)的數(shù)量型工具——準(zhǔn)備金率，由于其調(diào)控周期長(zhǎng)的弊端而受到冷落。

再來(lái)看利率。通過(guò)梳理6月26日本輪連續(xù)逆回購(gòu)周期開(kāi)始以來(lái)的情況不難發(fā)現(xiàn)，在市場(chǎng)資金面偏緊時(shí)，逆回購(gòu)中標(biāo)利率幾乎均低于市場(chǎng)化的回購(gòu)利率；在市場(chǎng)資金面平穩(wěn)時(shí)，該中標(biāo)利率則多數(shù)與回購(gòu)利率持平甚至略高。

統(tǒng)計(jì)顯示，央行力圖通過(guò)逆回購(gòu)利率展示一個(gè)“底限”或“中軸”，盡管持續(xù)的影響力尚有限，但對(duì)于機(jī)構(gòu)預(yù)期仍能起到明確的提示作用。 這從貨幣市場(chǎng)回購(gòu)交易的每日高頻數(shù)據(jù)中就可見(jiàn)一斑——每次逆回購(gòu)結(jié)果公布之前，貨幣拆借交易中的觀望情緒都比以前要強(qiáng)烈得多。

在降準(zhǔn)與降息之間，央行現(xiàn)在可能更傾向于后者。調(diào)低基準(zhǔn)利率，可以從資金需求方打開(kāi)缺口，逐步引導(dǎo)資金轉(zhuǎn)向?qū)?shí)體經(jīng)濟(jì)的刺激。當(dāng)然后者的實(shí)現(xiàn)，還需要邊際效應(yīng)的累積以及其他政策措施的配合，今年6月和7月兩次降息暫未扭轉(zhuǎn)信貸疲弱局面，就正好說(shuō)明了這一點(diǎn)。