每經(jīng)編輯｜郭鑫

圖片來源：攝圖網(wǎng)

說起蛋糕、月餅、粽子，有一家不得不提的公司，那就是元祖食品。

這家1981年創(chuàng)始于中國臺灣的食品公司，于2016年底正式登陸上交所，成為A股的一員。有意思的是，《每日經(jīng)濟(jì)細(xì)新聞》記者在梳理上市公司財報時，卻發(fā)現(xiàn)了這家上市公司調(diào)節(jié)利潤的神操作。

一季報數(shù)據(jù)顯示，元祖食品通過結(jié)轉(zhuǎn)“過期購物券”為收入，增收近2700萬元，根據(jù)公告，這樣的操作或?qū)⒇灤┯诠?019年全年，預(yù)計為公司帶來超過4000萬的收入。按照公司預(yù)收賬款中的“購物券”余額人民幣5.17億元進(jìn)行計算，占比不到十分之一。

而更有意思的是，基于大消費(fèi)的邏輯，同時結(jié)合公司結(jié)轉(zhuǎn)收入的操作方法，這家公司還受到了多家券商的追捧，平安證券、中信建投、國信證券、浙商證券等知名券商均將其評級調(diào)至“推薦”、“增持”或“買入”。

一季度結(jié)轉(zhuǎn)購物券增收2670萬 凈利潤仍虧損

4月26日，元祖股份發(fā)布2019年第一季度報告，公告顯示，報告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收340,679,302.54元，同比增長23.69%；歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損6,824,027.35元，較上年同期虧損減少。

截至本報告期末，元祖股份歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)1,391,183,325.99元，較上年末下滑0.52%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-54,461,576.56元，同比下滑68.15%。

值得注意的是，在公布一季報的同時，元祖股份也公布了變更會計政策的說明。由于本公司已經(jīng)積累了多年有關(guān)預(yù)付儲值卡使用趨勢的經(jīng)驗以及更充足的數(shù)據(jù)，本公司已經(jīng)能夠合理估計預(yù)付儲值卡余額中因消費(fèi)者行使提領(lǐng)權(quán)利的可能性極低而可能不適合繼續(xù)列報為負(fù)債的金額。為此，本公司于 2019 年 1 月 15 日聘請一家獨(dú)立精算公司，協(xié)助本公司采用統(tǒng)計方法分析卡片使用模式，以可獲取的當(dāng)前信息為基礎(chǔ)確定包括預(yù)付卡未來提領(lǐng)率等精算假設(shè)，用以測算預(yù)付儲值卡中因消費(fèi)者行使提領(lǐng)權(quán)利的可能性極低而形成的可以從預(yù)收賬款轉(zhuǎn)入當(dāng)期營業(yè)收入的金額。

自2019年1月1日，本公司將預(yù)付儲值卡的會計政策變更為：對于預(yù)付儲值卡，在消費(fèi)者未來行使提領(lǐng)權(quán)利的可能性極低時，公司將極可能最終不會被提領(lǐng)的相關(guān)預(yù)收賬款部分由預(yù)收賬款轉(zhuǎn)入營業(yè)收入。

經(jīng)公司根據(jù)現(xiàn)有資料初步測算，變更會計政策對合并財務(wù)報表的影響為：

集團(tuán)合并報表中， 2019 年 1-3 月營業(yè)收入增加人民幣 26,720,452.08 元、2018年營業(yè)收入增加人民幣 14,305,677.72 元 ， 2017 年 營 業(yè) 收 入 增 加 人 民 幣15,327,458.28 元，2016 年及以前年度營業(yè)收入增加人民幣 26,054,926.29 元。2019 年 1-3 月凈利潤增加人民幣 22,258,957.23 元，2018 年凈利潤增加人民幣12,171,412.62 元，2017 年凈利潤增加人民幣 13,270,648.94 元，2016 年及以前年度未分配利潤增加人民幣 21,442,787.99 元。

2019年公司或從卡券中結(jié)轉(zhuǎn)收入超4000萬元

公司資料顯示，元祖卡（單用途預(yù)付費(fèi)卡）是由上海元祖夢果子股份有限公司（以下簡稱“公司”）自2010年起發(fā)行，元祖卡共分為喜通卡及儲值卡兩種。喜通卡主要為2015年6月前發(fā)放的單用途預(yù)付卡，之后發(fā)行的預(yù)付卡，由于更換了發(fā)卡的供應(yīng)商及發(fā)卡平臺，統(tǒng)稱為儲值卡。

圖片來源：元祖官網(wǎng)

公司發(fā)售卡券（節(jié)令券、非節(jié)令券及元祖卡等）并在門店提貨時回收，是食品連鎖經(jīng)營企業(yè)普遍采用的銷售模式，是公司商業(yè)模式的重要組成部分。

公司關(guān)于預(yù)付卡的賬務(wù)處理通常是，在收到客戶卡券款項時計入預(yù)收款項，待消費(fèi)者實(shí)際從門店提貨時公司確認(rèn)為收入。

由于公司結(jié)合歷史提領(lǐng)率，發(fā)現(xiàn)有部分睡眠卡消費(fèi)者前來消費(fèi)即行使提領(lǐng)權(quán)利的可能性極低，從而不能真實(shí)反映公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果。

元組股份聲稱，公司卡券發(fā)行至今，已經(jīng)積累更多的數(shù)據(jù)支持評估元祖卡的消費(fèi)者的使用趨勢，總結(jié)消費(fèi)規(guī)律，從而預(yù)估其未來消費(fèi)趨勢，以確定元祖卡余額中因客戶不會行使提領(lǐng)權(quán)利而形成折損收入。

中泰證券在研究報告中指出，公司確認(rèn)的規(guī)則是賬齡在四年以上的金額（即 2019 年第一季度結(jié)轉(zhuǎn)收入的金額為 “2015 年第一季度發(fā)行的卡面值-選定的最終消費(fèi)金額”，選定的最終消費(fèi)金額根據(jù)精算報告得出）。并按此金額考慮綜合折扣率與稅金后的金額（未稅金額）按對應(yīng)季度計入當(dāng)季收入。

在另外一份公告中，元祖股份稱，管理層預(yù)測2019年第一季度到第四季度最終不會被提領(lǐng)的相關(guān)預(yù)收賬款轉(zhuǎn)入營業(yè)收入的金額分別為人民幣26,720,452.08元、人民幣4,715,626.23元、人民幣7,994,641.91元以及人民幣2,108,491.64元。2019年第一季度轉(zhuǎn)入營業(yè)收入的金額較大的原因是截止到精算報告日為止的實(shí)際提領(lǐng)率較低，因而預(yù)計消費(fèi)者未來行使提領(lǐng)權(quán)力的可能性較低。

經(jīng)過初步計算，元祖股份2019年度將從上述卡券中結(jié)轉(zhuǎn)的營業(yè)收入將超過4100萬元，以公司2018年度營業(yè)收入作為基準(zhǔn)，這一結(jié)轉(zhuǎn)的營收占比超過15%。按照券商的估算，直接扣稅16.7%后可確認(rèn)的利潤預(yù)計在3460萬元。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，截至2018年12月31日，元祖股份預(yù)收賬款中的儲值卡余額為人民幣5.17億元。

股東兩年密集減持套現(xiàn)約5億

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》查閱上市公司資料發(fā)現(xiàn)，元祖股份于2016年12月28日上市，公司主營業(yè)務(wù)為烘焙食品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。翻閱元祖股份過往的業(yè)績，公司季度業(yè)績波動雖然明顯，但總體年度仍然錄得正的凈利潤，且最近4個年度公司凈利潤穩(wěn)步增長。

縱覽元祖股份上市兩年多來，公司股東卻已經(jīng)對持有股票進(jìn)行了4輪減持。而更有意思的是其中3次減持計劃均為減持股東即卓傲國際有限公司（以下簡稱為“卓傲國際”）和元祖聯(lián)合國際披露。

卓傲國際和元祖聯(lián)合國際第一次減持計劃披露日期為2017年12月29日，即元祖股份上市剛滿一年后的第一天。其中卓傲國際減持不超過公司總股本的6%，元祖聯(lián)合國際減持不超過公司總股本的1.5%。但最二者合計減持比例為1.9267%，合計減持金額約9267萬。

就在第一輪減持結(jié)束后不久，卓傲國際和元祖聯(lián)合國際在2018年7月24日又披露了第二輪減持計劃。其中卓傲國際持不超過公司總股本的6%，元祖聯(lián)合國際減持不超過公司總股本的1.5%。最終減持結(jié)果，二者合計減持比例為 1.3245%，合計減持金額約5989萬。

卓傲國際第二輪減持于2月11日結(jié)束，2月14日晚便再次披減持計劃。此次欲減持的兩大股東為卓傲國際和元祖聯(lián)合國際，其中卓奧國際欲減持比例不超過6%，元祖聯(lián)合國際不超過1.75%。合計減持不超過18,600,000股，按照目前二級市場股價，預(yù)計可套現(xiàn)3.8億元。

從上減持行為來看，卓傲國際和元祖聯(lián)合國際作為僅次于元祖股份控股股東的原始大股東，如此“無縫對接”的減持行為，不免讓人猜疑。

2月23日，元祖股份公告還披露了關(guān)于股東違規(guī)減持公司股份及致歉的公告，稱公司于2019年2月22日獲悉公司股東卓傲國際的證券賬戶存在距離減持計劃披露日未滿15個交易日即減持的情形，立即與股東卓傲國際進(jìn)行了核實(shí)，本次減持行為因其操盤人員誤操作。

而從元組股份的股價來看，2017年12月底，正值公司股價創(chuàng)出歷史新低的位置，股東就迫不及待地發(fā)布減持公告，無異于雪上加霜。

公司股票受多家券商追捧

在元祖股份發(fā)布年報和一季報之后，受到了多家券商的追捧。據(jù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者不完全統(tǒng)計，從今年4月18日至今，共計10家券商發(fā)布公司研究報告，以看多為主基調(diào)。

平安證券、中信建投、國信證券、浙商證券等知名券商均將其評級調(diào)至“推薦”、“增持”或“買入”。中信建投分析師安雅澤將元祖股份目標(biāo)價升至28元，距離公司當(dāng)前股價仍有10%的漲幅。

中泰證券在研究報告中指出，元祖股份一季度收入增速 23.69%超預(yù)期，剔除睡眠卡及2018年度收入追溯調(diào)整，預(yù)計2019年一季度銷售收入 3.14 億元，增速15%。睡眠卡助力利潤騰飛，利潤穩(wěn)步釋放。

同時預(yù)計 2019 年收入金額 4153.9 萬元，直接扣稅 16.7%后可確認(rèn)的利潤增加額預(yù)計 3460.3 萬元，預(yù)計調(diào)整后 2019 年營收為 22.37 億元，歸母凈利潤 3.4 億元。我們考慮睡眠卡確認(rèn)后會影響，小幅度調(diào)高 2019 年以后的盈利預(yù)測，預(yù)計 2019-2021 年公司收入分別為 22.37、24.81、27.62 億元，同比+14.25%、10.9%、11.33%，凈利潤分別為 3.46、4.12、4.75，同比+43.27%、19.03%、15.33%，對應(yīng) PE 分別為 18X、15X、13X，看好門店擴(kuò)張+提價+產(chǎn)品升級帶動的利潤增長，2019 年業(yè)績確定性較強(qiáng)，低估值、高分紅，投資性價比凸顯，維持“買入”評級，繼續(xù)推薦。

（聲明：文章內(nèi)容或者數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。）